что нужно знать про муниципальные облигации

Cубфедеральные, а также региональные и муниципальные облигации обладают всеми преимуществами федеральных облигаций, при этом предлагая большую доходность. Как и в случае c государственными облигациями, получаемый купонный доход полностью освобождается от налога на доходы физических лиц (НДФЛ). При этом такие облигации могут рассматриваться как малорискованные вложения, в целом гарантированные государством. Несмотря на то, что качество бумаг разных регионов абсолютно разное, их дефолтов пока ещё не случалось. Федеральный центр имеет значительные возможности по улучшению финансового положения конкретного региона в критической ситуации, и он также не заинтересован в дефолте: допуск дефолта может бросить тень и на выпуски федеральных бумаг, тем самым оказав негативное влияние на спрос и доходность облигаций федерального займа (ОФЗ).

Тем не менее субфедеральные бумаги имеют ряд особенностей, которые снижают их привлекательность. Прежде всего следует подчеркнуть меньшую ликвидность. Если на рынке ОФЗ постоянно проходят сделки многих крупных российских и зарубежных игроков, то на рынке региональных бумаг ситуация, когда на рынке нет покупателей или продавцов — а иногда и тех, и других, — достаточно распространена. Несколько лучше дела обстоят лишь с облигациями крупных и надёжных заёмщиков, таких как Московская область. По этой причине инвесторам надо быть готовыми держать бумаги до погашения — либо к существенным дисконтам при вынужденной продаже.

Облигации субъектов федерации зачастую являются амортизационными: тело займа выплачивается постепенно в течение срока обращения бумаги. С одной стороны, это несколько снижает риски для инвестора по сравнению с ОФЗ, где возврат номинала облигации, как правило, происходит лишь в конце срока. С другой стороны, размер получаемого инвестором купона также сокращается по мере погашения тела долга.

Как оценить регион

Хотя дефолт региональной бумаги в целом маловероятен вне зависимости от положения региона-заёмщика, устойчивость региона оказывает существенное влияние на ликвидность бумаги и перечисленные выше риски. При этом анализ финансовой устойчивости региона требует знания некоторых бюджетных особенностей.

Во-первых, необходимо учитывать наличие региональных гарантий — гарантий исполнения обязательств по обычным коммерческим договорам. Гарантии, пока они не исполнены, ничего не стоят, и они часто не отражаются в обязательствах региона. Информация по объёму гарантий, как правило, доступна в проектах региональных бюджетов. Во-вторых, в отличие от федерального бюджета, существенную часть доходов регионов составляют трансферты из федерального центра. Для некоторых регионов их доля может достигать 70%. Распределение этих средств в значительной степени неподконтрольно региональным властям. В один год объём финансирования может резко увеличиваться, например, в целях финансирования строительства какого-нибудь крупного объекта федерального значения. Но в следующий период объём федеральной помощи может так же внезапно сократиться. В связи с высокой непредсказуемостью этих потоков для обычного инвестора в целях анализа долговой и бюджетной устойчивости целесообразно использовать только статистику собственных доходов регионов.

Для анализа рисков стоит использовать несколько показателей. Все они могут быть рассчитаны на основе информации, доступной на сайте Казначейства Российской федерации. В идеале при выборе бумаг нужно также смотреть на экономическую динамику и политическую ситуацию в регионе.

При анализе бюджетной устойчивости прежде всего необходимо оценить кредитную нагрузку региона и долю доходов, направляемых на обслуживание долга. Высокая закредитованность субъекта — когда на обслуживание долга уходит более 5% доходов — это опасный сигнал, так как предполагает существенную зависимость региона от ситуации на долговом рынке. Средний уровень закредитованности — до 3,5% собственных доходов региона — может сложиться в результате экономической самостоятельности региона, его способности привлекать заимствования на рыночных условиях. Так что это не является негативным сигналом и не должно останавливать инвестора.

Особое внимание следует обратить на дотационность региона: долю безвозмездных поступлений в совокупных доходах. Существенная дотационность должна настораживать, так как говорит о том, что в любой момент доходы региона могут сократиться.

Нелишним также будет проанализировать соотношение дефицита бюджета к собственным доходам бюджета. Высокий хронический дефицит потенциально говорит о неспособности региона контролировать расходы, о рисках быстрого накопления долга в отсутствие федеральной поддержки. Причём в отсутствие государственной поддержки или рыночного спроса на облигации региона высокий дефицит будет приводить к необходимости урезать расходы. Секвестр расходов, как правило, приводит к замедлению экономической активности в регионе, что в свою очередь вызывает снижение доходов регионального бюджета и увеличение бремени обслуживания имеющегося долга. С другой стороны, наличие заметного дефицита у надёжного по другим критериям региона не должно сильно отпугивать. Это, к примеру, может быть связано с проведением стимулирующих мер поддержки, направленных на рост экономики региона в будущем. Дополнительный дисконт при размещении в этом случае может являться приятной компенсацией за неудобства, связанные с меньшей ликвидностью и амортизацией.

Мнение авторов колонок может не совпадать с мнением редакции сайта. Все решения об использовании каких-либо финансовых инструментов пользователь принимает самостоятельно на свой страх и риск.

Автор: Максим Петроневич, старший экономист банка «Открытие»

Так ли опасны облигации субъектов федерации?

#probondsмонитор #долгиденьги

Приводим срез доходностей 15 наиболее ликвидных выпусков субфедеральных облигаций. Разница с кривой ОФЗ существенная, едва ли не настораживающая. Какие-то пересечения с доходностью ОФЗ происходят в исключительном 2025 году и, видимо, слабо отражают общую картину. Если же брать ближайшую пятилетку, доходности долгов регионов, в среднем, на фигуру выше доходностей федеральных бумаг.
Неужели все так плохо с регионами?
Так ли опасны облигации субъектов федерации?

Так ли опасны облигации субъектов федерации?

Так неужели все так плохо с регионами? Вот вырезка из исследования «Эксперт РА», построенного на данных Минфина. raexpert.ru/researches/regions/dolg_2019

Так ли опасны облигации субъектов федерации?

Во-первых, совокупный долг субъектов федерации сокращается 2 года подряд. Во-вторых, в этом долге облигации занимают не более 20%. Как бы не позиционировался переход регионов к самостоятельному финансированию, основа финансирования прежняя – бюджетные кредиты. Даже воля в работе с банками у регионов, похоже неполная (и иное было бы странно, учитывая, что все крупные банки – государственные). Это важно, т.к. федеральный

Минфин в этой картине мира – главный модератор финансовых потоков.

Продолжая мысль и приступая к выводам:
• Рынок долгов субъектов федерации – крошечный рынок, это лишь около 3% от общего внутреннего рублевого рынка, и около 5% от всего госдолга. Рынок низколиквиден, а вкупе с непрозрачностью или неполным контролем за собственными долгами со стороны субъектов – сам, по себе, мало интересен институциональным покупателям. В том числе или особенно – иностранным. Показательно, в прошлом году нерезиденты, активно сворачивавшие игру в carry trade обвалили котировки ОФЗ. И тогда же субфеды, равно как и корпоративные облигации, понесли чисто символические потери. Можно предположить, что этот сегмент – только для своих.
• Рынок, ориентированный на внутреннего инвестора, к тому же инвестора, видимо, частного, будет дорогим. Для того, чтобы составить конкуренцию федеральному долгу, этот рынок должен вырасти кратно, в 5-10 раз. А

пока это дикая территория, живущая по своим правилам, точнее, со своими химерами и страхами. Думается, необоснованными.
• Поскольку сегмент долгов регионов – микро-сегмент, кто бы и что не говорил, позволить в нем хоть какому-то из субъектов выйти на дефолт или реструктуризацию – недопустимый прагматизм. Удар придется не на этот злосчастный субъект, а на систему госфинансирования. Которая построена достаточно просто: государство занимает деньги внутри страны на открытом рынке, у банков и прочих институционалов, немного у физлиц, далее, в том числе, передает эти деньги от центрального Минфина в региональные бюджеты. Если региональный заемщик публично окажется неплатежеспособным, встанет весь механизм, пострадает не только и не столько региональное, сколько федеральное финансирование.

А пока у Вас есть неплохая возможность вкладывать деньги в государственных заемщиков под ставки в 9-10% годовых, без НДФЛ и, по-настоящему, головной боли о их возвратности. Как бы получая премию за неразвитость перспективного рынка. Упреки, что вот-вот Мордовия или Хакасия «лягут на бок» имеют право быть. Но слабо реализуемы на практике.

@AndreyHohrin
t.me/probonds — оперативное и интересное здесь

Немного об облигациях — Еврооблигации и муниципальные облигации

Всем, добрый день,

Продолжаю свой занудный рассказ про рынок облигаций. Отдельным читателям кажется, что в моих постах слишком много теории и мало конкретной практической информации. По этому поводу могу сказать, что базовая теория необходима для понимания рисков облигаций. Что касается практики, то обязательно будет информация, о том, что я покупаю и как оцениваю риски. 

Немного про еврооблигации (для опытных инвесторов ничего нового не будет):

От себя хочу сказать, что не понимаю, зачем большинству физ.лиц, связываться с данным типом бумаг, за исключением, людей с приличным капиталом (условно от 1 млн. $) и которые считают свои расходы и доходы в валюте.

Какие проблемы:
1) Выбор для большинства физ лиц ограничен теми бумагами, которые торгуются малыми лотами, конкретно для госдолга  — это будет RUS-28 (XS0088543193), информацию о том что торгуется можно посмотреть здесь — https://www.moex.com/s729.
2) Валютная переоценка. Плюсом является то, что валютная переоценка не облагается налогом (с 2019 года), но готовы ли вы сидеть в евробондах, если валютная переоценка будет отрицательной? Подумайте тщательно над этим вопросом. 
3) Рыночный риск, связанный с процентными ставками. Вы должны понимать, что цена инструмента, номинированного в долларах зависит уже от действий не нашего ЦБ, а от действий ФРС. Соответственно возникает вопрос хорошо, ли вы понимаете политику ФРС и каким образом она сказывается на рынке облигаций.

4) Для корпоративных еврооблигаций в придачу к вышеописанному еще добавляются риски ликвидности, кредитный риск (риск дефолта) и налогообложение в случае положительной валютной переоценки.

Какие альтернативы существуют еврооблигациям? 
1) Ну самое простое — это валютный депозит (разумеется в надежном банке), ставки уступают доходностям, по той простой причине, что обычно депозиты открываются на небольшой или средний срок (как правило не больше 2 лет), в то же время у RUS-28 срок погашения достигает 10 лет. Если же брать короткие евробонды (правда они не доступны в виду больших размеров лота), то там доходности в районе 3-4%, что превышает текущие ставки депозита прибл.на 2%. Несущественная разница с учетом того, что у депозита отсутствует ценовая волатильность.

2) Покупать российские облигации, те же ОФЗ и покупать фьючерсы на доллар (технически это не сложно). Минусы здесь с покупкой фьючерсов: 1) Вам надо держать гарантийное обеспечение 2) Вы платите процентный дифференциал (простите за заумное слово) между рублевыми ставками и долларовыми ставками 3) Фьючерсы нужно по мере приближения к дате экспирации, продавать и заново покупать.

Подводя итог, еще раз рекомендую, не инвестировать в те инструменты риски, которых вы до конца не понимаете.

Про муниципальные облигации:

Если коротко, то рынок муниципальных облигаций не интересен, в виду отсутствия какой-либо значимой премии к ОФЗ.
Например:
1) Республика Хакасия (погашение — 27.10.2019) — цена 105,7 (объем — около 2000 облигаций) предполагает доходность 6,9%.
2) Республика Коми (погашение — 27.11.2019) — цена 103,65 (объем — около 137 000 облигаций) предполагает доходность 7,7%
3) Республика Карелия (погашение — 08.04.2020) — цена 106,09 (объем — около 137 000 облигаций) предполагает доходность 8,0%
В то же время ОФЗ 26214 (погашение — 27.05.2020) — цена 98,25 (объем — 80 000) предполагает доходность 7,7%.

Почему я взял для примера эти регионы? Ответ простой, их финансовое положение очень слабое, но при этом они торгуются на уровне ОФЗ, про более сильные регионы, такие как ХМАО, ЯНАО, Москва и прочие говорить вообще бессмысленно.

Далее будет информация по оценке финансового положения регионов (для тех кому не жалко своего времени, ну или просто любопытно).

1) Самый быстрый и простой способ оценить кредитное качество эмитента — посмотреть его кредитный рейтинг (по кредитным рейтингам более подробную информацию напишу позже). Смотрим рейтинги знаменитой тройки: S&P, Moody’s и Fitch, возможно также АКРА (АКРА возглавляет бывший сотрудник S&P, создавалось оно по канонам тройки, так что методики скорее всего схожие). У хороших регионов рейтинг обычно либо на уровне суверенного, либо на одну ступень ниже (для Fitch/S&P — это рейтинги BB+ и выше, для Moody’s — Ba2 и выше, у АКРА это что то вроде АА+ и выше).
2) Самостоятельный анализ. 
Для этого нам нужны следующие информационные ресурсы:
Информация по бюджетам регионов — www.roskazna.ru/ispolnenie-byudzhetov/konsolidirovannye-byudzhety-subektov/
Информация по долгам регионов — https://www.minfin.ru/ru/perfomance/public_debt/subdbt/
Информация по состоянию экономики регионов — http://www.gks.ru/wps/wcm/connect/rosstat_main/rosstat/ru/statistics/publications/catalog/doc_1138623506156 (по годам)
— http://www.gks.ru/wps/wcm/connect/rosstat_main/rosstat/ru/statistics/publications/catalog/doc_1246601078438 (по месяцам, актуальная информация)

На сайт Росказны можно найти данные по бюджетам регионов, они есть как в виде годовых отчетов (больше информации) и месячных отчетов (актуальная информация).
Нам нужны файлы, которые заканчиваются на 317 (есть в виде форматов excel и html), для каждого региона отдельный файл с номером согласно данной классификации — https://zakonbase.ru/content/part/259330.

Стандартный файл состоит как правило из 3-4 листов, причем первый лист — это доходы, второй лист — расходы, третий лист — дефицит бюджета, и четвертый лист — таблица с доп. расчетами. Каждый лист делится условно на две части — запланированные показатели на год и фактическое исполнение. Показатели приведены для различных административных организаций, то есть наибольший бюджет это бюджет, включающий в себя данные по территориальным внебюджетным фондам, данные самого региона и муниципалитетов, входящих в данный регион, далее из общего результата исключаются данные внебюджетных фондов и т. д.

Что нас интересует в этих файлах:
1) Общий размер доходов, расходов, а также бюджетный дефицит/профицит
2) Доля налоговых и неналоговых доходов (их можно обозначить как собственные доходы) в общей сумме доходов
3) Доля платежей по долгу в общей сумме расходов

Что касается долга:

В первую очередь нас интересуют доля облигаций и коммерческих кредитов в общем долге. Из общего долга исключить выданные гарантии, так как они дефакто не являются текущим долгом.

Наиболее часто используемый коэффициент для расчета долговой нагрузки — это налоговые и неналоговые доходы к долгу. По моему опыту — 0-50% — низкая нагрузка, 50-100% средняя, выше 100% — высокая. Данный показатель обычно считается ко всему долгу, однако в качестве дополнения можно посчитать долг без учета бюджетных кредитов, так как они по факту бесплатные и долгосрочные.

Помимо цифр, связанных с бюджетом и долгом, нужно смотреть на параметры экономики регионов (ВРП на душу, средние зарплаты/доходы, основные отрасли и пр.). 

В целом информации достаточно много, каждый может покопаться и найти что-то интересное.

Напоследок у читателей может возникнуть резонный вопрос, почему вообще такое возможно, когда даже самые плохие по финансам регионы не дают премии к ОФЗ, при этом не имея каких либо гарантий от Минфина России. Думаю это связано 1) новых выпусков пока немного, от есть регионы прошли пик дефицитов бюджета и не сильно нуждаются в допол. финансировании 2) Минфин России активно помогал слабым регионам замещая коммерческие кредиты бюджетными, тем самым снизив бремя процентных платежей 3) Дефолт любого региона вызвал бы значительные социальные-экономические потрясения, что очевидно не в интересах Правительства и Президента, поэтому дешевле просто помочь региону, выдав очередной бюджетный кредит, к тому же обычно, долговая нагрузка регионов, испытывающих проблемы, не такая уж большая в абсолютном выражении.

У меня все, если у кого то будут более вопросы по анализу регионов, пишите в комментариях, постараюсь ответить, хотя не могу сказать про себя сказать, что я большой специалист в этой теме.

Спасибо за внимание.

ОФЗ, субфеды, корпоративные бумаги, ВДО

Срез доходностей рублевых облигаций: ОФЗ, субфеды, корпоративные бумаги, ВДО
ОФЗ. Хотите вложить деньги в госдолг под ключевую ставку? Придется покупать 10-летние и еще более длинные бумаги. Все что короче, дает менее 7% годовых. Российский госдолг ценится все выше. До инверсии кривой доходности еще далеко. Она отражала бы полную веру инвесторов в качество гособлигаций, а заодно – готовность бумаг к заметной коррекции. Аналогичная ситуация сложилась весной 2018 года и привела рынок к 10%-ной просадке. Но сейчас мы имеем хоть и высоко оцененные облигации, но облигации пока не перегретые. Покупать ОФЗ с отдаленными сроками погашения в надежде заработать на росте их тела уже, скорее всего, нецелесообразно. Даже в ожидании снижения ключевой ставки. Однако и риски подобных покупок нельзя назвать высокими. ОФЗ в нынешнем состоянии – строго консервативный инструмент, с минимальной спекулятивной составляющей. И, соответственно, пользоваться им лучше по назначению, покупая низковолатильные и относительно короткие бумаги с целью обычного сохранения денег.

Срез доходностей рублевых облигаций: ОФЗ, субфеды, корпоративные бумаги, ВДО
Облигации субъектов федерации. Хакасия-20 окончательно закрепилась ниже 8% годовых. Ставок даже в 8,5% теперь в субфедеральном списке бумаг не найти. Но спред между доходностями Оренбургской области и Мордовии и теми же по сроку ОФЗ – около 1,5% годовых. Чем не объект для покупки! Особенно глядя, например, на бумаги Нижегородской области, которые напрямую конкурируют с ОФЗ. Федеральный Минфин не раз высказывал инициативы по выводу регионов на рынок публичного долга. И больше половины субъектов на этот рынок вышли. Но больше для галочки, эпизодически. Сектор региональных бумаг остается маленьким (около 5% от всего рынка госдолга), недостаточно ликвидным и недостаточно востребованным. А низкий спрос дает премию к доходности. Популярность и размер сектора региональных облигаций должны расти. И сокращать премию к доходности. Это, собственно, и происходит. Но интерес к региональным облигациям все еще оправдан.

Срез доходностей рублевых облигаций: ОФЗ, субфеды, корпоративные бумаги, ВДО
Облигации крупнейших корпораций. Из более-менее аппетитных доходностей на предсказуемом временном горизонте – Магнит, Домодедово, Тинькофф, ГТЛК. И Магнит, похоже, в этой компании или случайно, или на время. В остальном, доходности сконцентрировались вокруг 7,5%. Корпоративный сектор, долгое время проигрывавший в доходностях субфедам, постепенно обретает преимущество перед последними. Достаточно ли оно для покрытия корпоративных рисков? В большинстве случаев да, поскольку крупнейший бизнес в России – это в 2/3 случаев бизнес государственный. Магнит тому подтверждение.

Срез доходностей рублевых облигаций: ОФЗ, субфеды, корпоративные бумаги, ВДО

Высокодоходные облигации. Cbonds относит к высокодоходному сегменту облигации с купоном или доходностью выше ключевой ставки плюс 5%. Т.е. облигации, сегодня предлагающие доходность не ниже 12% годовых. В этой таблице из недели в неделю не так много изменений. Однако короткие бумаги начинают выходить из формальной группы высокодоходных. Те, кто покупал их на размещении или в начале обращения в выигрыше, поскольку прирост тела совокупно с базовой купонной ставкой принес доходность, как правило, выше 16% годовых. Сохранится ли тенденция к подобным доходностям для качественных эмитентов? Скорее, да. Компании, выходящие на публичный долговой рынок, обычно дорого платят за первые выпуски. И далеко не все из них в дальнейшем останутся в высокодоходном списке. Основа нашего инвестирования — покупка таких историй на начальном этапе биржевого жизненного цикла и продажа по мере роста к ним общего интереса.


Евгений Русаков
@AndreyHohrin
TELEGRAM     t.me/probonds
YOUTUBE       www.youtube.com/channel/UC0BqXPUXHD-ih_0wXgkD4Uw/featured  
www.ivolgacap.com
www.probonds.ruyoutu.be/CcHpmHhhg3o



Отправить ответ

avatar
  Подписаться  
Уведомление о