Содержание

доходность ОФЗ падает вследствие роста спроса нерезидентов

Максим Петроневич, старший экономист аналитического управления «Открытие Research».

Доходность десятилетних ОФЗ опустилась ниже 7% годовых — ранее на таком уровне она находилась в середине марта этого года. Снижение доходности вызвано решением Банка России поднять ключевую ставку сразу на 1 п.п. до 6,5%. И хотя его обновленный прогноз допускает дальнейший рост ставки вплоть до 7,5%, рынки начинают отыгрывать назад свои ожидания по росту ставки на основании макроэкономических данных. Так, на протяжении последних двух недель недельная инфляция замедлилась до уровня предыдущих лет, а темп роста обрабатывающей промышленности по отношению к аналогичному месяцу 2019 г. снизился с 11,4% в марте до 4,3% в июне. На этом фоне доходность десятилетних российских гособлигаций за прошедшую неделю упала с 7,2 до 7%.

Прирост промышленного производства к аналогичному месяцу 2019 г. составил 2,3%, замедлившись по сравнению с 3,3% месяцем ранее. Основной фактор замедления — динамика обрабатывающего сектора, которая с устранением сезонности в июне снизилась на 0,8% м/м; прирост к аналогичному месяцу 2019 г. составил 4,3%, замедлившись с 6,9% в мае.

Потребительские цены на неделе с 13 по 19 июня стабилизировались, а неделей ранее их среднедневной рост резко замедлился до уровня менее 0,01%. Впервые в 2021 г. на протяжении двух недель подряд инфляция не превышает уровни аналогичных недель 2017-2020 г.г. Годовые темпы инфляции стабилизировались на уровне 6,5% г/г. Недельные данные безусловно волатильны и рассчитываются на основании наблюдений по сокращенному перечню товаров и услуг, поэтому не могут выступать надежным свидетельством замедления. Однако это первый сигнал, что от индекса потребительских цен по итогам июля можно ждать появления позитивных для экономики тенденций.

В условиях замедления инфляции можно ожидать скорого завершения цикла ужесточения денежно-кредитной политики и роста спроса на облигации, в том числе среди нерезидентов. После решения ЦБ они стали активнее скупать ОФЗ — на фоне слабой макроэкономической динамики нерезиденты ожидают окончания цикла ужесточения ДКП и постепенного снижения ставок. Если оно продолжится, это позволит рассчитывать не только на высокий купонный доход, но и на заметную рыночную переоценку.

Ставка на долгий срок – Бизнес – Коммерсантъ

Максимальные ставки по вкладам закрепились выше 6% годовых. Однако доходность облигаций надежных эмитентов составляет 7,3–7,5% годовых. В условиях стабилизации инфляции и скорого перехода ЦБ к более мягкой денежно-кредитной политике инвесторы могут зафиксировать нынешние уровни ставок по долгосрочным инструментам, которые в дальнейшем будут выигрывать и от переоценки котировок.

В погоне за инфляцией

Во второй декаде августа средняя максимальная ставка по рублевым вкладам крупнейших банков впервые с декабря 2019 года поднялась выше уровня 6%. По оценкам ЦБ, она составила 6,1% годовых, что на 0,35 процентного пункта (п. п.) выше значений начала августа. Почти непрерывное повышение ставки продолжается пятый месяц подряд, за это время она прибавила 1,6 п. п. Ускорению роста ставки по вкладам способствовало решение ЦБ на июльском заседании повысить ключевую ставку сразу на 1 п. п. до 6,5%. С марта регулятор четыре раза пересматривал ее суммарно на 2,25 п. п.

На рынке есть предложения и с более высокими заявленными ставками. Согласно информации сайта banki.ru, самые высокие ставки по вкладам предлагают РГС-банк (6,5–7,4% по промокоду маркетплейса), «Таврический» (6,26–7,65%), ЭсБиАй-банк (6,7–7,4% по промокоду маркетплейса). Среди топ-30 банков высокими ставками отличаются Совкомбанк, СМП Банк (оба 7,05%), Росбанк (6,25–7,5%).

Однако для получения таких условий надо не только воспользоваться промокодом маркетплейса, но и выполнить дополнительные требования.

В случае с вкладом Совкомбанка клиент должен быть участником программы «Халва» и осуществлять операции по карте. Для получения повышенной ставки по вкладу СМП Банка и Росбанка необходимо быть новым или действующим клиентом, давно не открывавшим счета и не делавшим вклады.

Выигрышные облигации

Несмотря на подъем ставок по вкладам на рынке не ждут снижения спроса частных инвесторов на альтернативные инвестиции. Текущие доходности фондового рынка существенно превосходят предложения банков. С учетом того что вкладчики очень консервативны, в качестве альтернативы лучше рассматривать облигации надежных эмитентов и федерального займа (ОФЗ). Тем более что повышение ключевой ставки оказало влияние и на рынки долгового капитала, но менее значительно, чем на вклады.

По оценкам начальника аналитического управления банка «Зенит» Владимира Евстифеев, с начала июня доходности качественных эмитентов рублевых облигаций со сроком обращения один—три года выросли в среднем на 70 б. п., трех-пятилетних выпусков — на 40 б. п., до 7,3–7,5% годовых. Доходности ОФЗ срочности один—три года выросли в среднем на 60 б. п., в трех-пятилетних выпусках — на 25 б. п., до 6,58–6,86%. «Банковские облигации тоже следуют за ОФЗ. Как правило, они дают премию 20–70 б. п. к сопоставимым по рейтингу облигациям нефинансового сектора. Спред к ОФЗ у банковских бумаг примерно составляет 70–200 б. п.»,— отмечает главный аналитик Совкомбанка Михаил Васильев.

Более резкий рост доходности коротких бумаг связан с тем, что они находятся в непосредственной зависимости от значений ключевой ставки ЦБ.

В то же время долгосрочные облигации торгуются с учетом долгосрочного уровеня инфляции. По словам Владимира Евстифеева, дальние выпуски меньше реагируют на повышение ключевой ставки ЦБ, особенно в конце цикла ужесточения денежно-кредитной политики.

Расчет на мягкость

Жесткая монетарная политика ЦБ повышает вероятность победы над инфляцией и снижение ставок в будущем, подчеркивают аналитики. По оценкам Михаила Васильева, рост потребительских цен достигнет своего пика, уровня около 7%, осенью, а к концу года инфляция замедлится до 6,5%. «Во второй половине следующего года мы прогнозируем замедление инфляции до целевых 4%. В следующем году Банк России начнет цикл снижения ключевой ставки для ее возвращения в диапазон 5–6%»,— отмечает господин Васильев.

В таких условиях инвесторы могут зафиксировать текущие высокие ставки. «С точки зрения инвестирования на длительный горизонт имеет смысл смотреть дальние выпуски со сроками погашения или оферты после 2026 года. Доходность по данным облигациям сейчас выше, тогда как на участке трех-пяти лет в настоящий момент доходности практически идентичны»,— отмечает Владимир Евстифеев. Для этого подойдут и долгосрочные ОФЗ. Например, ставка по 20-летним бумагам сейчас достигла 7,3% годовых.

«Покупатели длинных ОФЗ или корпоративных бондов могут получить не только высокий по мировым меркам купон (7–8% для ОФЗ), но и положительную переоценку стоимости по мере снижения рыночных ставок»,— отмечает Михаил Васильев.

Однако стоит учитывать, что при долгосрочных инвестициях возрастают рыночные риски. Поэтому, как считает Владимир Евстифеев, инвестировать в дальние выпуски имеет смысл те средства, которые не понадобятся в течение срока жизни облигации, чтобы минимизировать риски снижения котировок.

Виталий Гайдаев

Жесткий Центробанк обеспечил спекулянтам сверхдоходность

Национальная экономика получает средства по остаточному принципу

Председатель Центробанка Эльвира Набиуллина соблюдает баланс интересов спекулятивных инвесторов. Фото РИА Новости

Финансовые власти РФ обеспечили инвесторам совокупную доходность ценных бумаг на уровне 34% за 2019 год, сообщило агентство Bloomberg. Имеется в виду прибыль, полученная благодаря доходности самих бумаг, а также изменениям валютного курса. У опрошенных «НГ» экспертов методика иностранных аналитиков вызвала вопросы, они сообщили об иных, более скромных оценках дохода. Но и в этом случае сверхприбыльность российских ценных бумаг для инвесторов не вызывает сомнений. Даже после снижения на 175 базисных пунктов реальная ключевая ставка в России остается одной из самых высоких на развивающихся рынках, уточнили иностранные аналитики.

На прошедшей неделе доходность 10-летних российских ценных бумаг упала ниже 6% «впервые по крайней мере за десятилетие», сообщили аналитики Bloomberg. Но, несмотря на это, «высокий спрос на еженедельных аукционах по облигациям позволил Министерству финансов объявить о самой большой распродаже с мая прошлого года».

Даже после снижения в течение последнего года ключевой ставки на 175 базисных пунктов – с 7,75 до 6% годовых – реальные процентные ставки в России остаются одними из самых высоких на развивающихся рынках, обратили внимание аналитики агентства.

Как уже писала «НГ», реальная ставка составляет в России около 3,6% – с учетом январской годовой инфляции и решений, принятых Центробанком Эльвиры Набиуллиной в начале февраля. И это одна из самых высоких ставок на развивающихся рынках, подтверждали также российские эксперты (см. номер от 09.02.20).

Более того, как сообщило агентство Bloomberg, в прошлом году инвесторы «получили 34% прибыли по российским рублевым облигациям». Ранее в агентстве оценивали выраженную в долларах доходность российских госбумаг на уровне 28% годовых – с учетом как доходности самих бумаг, так и изменения курса. Россия оказалась в списке лидеров по этому показателю. Например, Филиппины, где также наблюдался существенный разрыв между ставкой и инфляцией, обеспечили доходность своих гособлигаций на уровне 25% годовых (см. подробнее «НГ» от 09.12.19).

Часть опрошенных «НГ» экспертов сообщили, что методика агентства вызывает вопросы. Как при этом пояснил аналитик компании «Алор Брокер» Алексей Антонов, «доходность от инвестиций в любые облигации, в том числе облигации федерального займа (ОФЗ), складывается из двух составляющих: купонного дохода и разницы между ценой покупки и продажи».

«Полагаю, показатель доходности 34% получился ввиду тенденции к снижению ключевой ставки, за счет которой росли котировки ОФЗ, но падала доходность, – сказал эксперт. – Купить существенно ниже номинала – это искусство трейдинга. Не зная, какие стратегии применяли данные инвесторы, сложно сказать, как они этого добились».

По его словам, не исключено, что такая доходность была обеспечена «с применением кредитного плеча или за счет построения пирамиды из РЕПО» (сделок, состоящих из продажи и последующей покупки ценных бумаг через определенный срок по заранее установленной цене), когда облигации сдаются в РЕПО, на полученные деньги снова покупаются те же облигации, снова сдаются в РЕПО и т.д. «В доходности нерезидентов, вероятно, учитывается также динамика курса иностранной валюты к рублю», – добавил Антонов.

По другим экспертным оценкам, совокупная доходность российских облигаций, учитывающая конвертацию иностранной валюты в рубли и обратно при покупке и затем продаже бумаг, достигала в прошлом году около 20%. Но вне зависимости от способов расчета одно остается бесспорным – ценные бумаги РФ оказались очень выгодными для спекулятивных вложений.

«Сверхдоходность российских ценных бумаг была обусловлена совокупностью нескольких факторов. Во-первых, это укрепление национальной валюты и высокие цены на нефть. Во-вторых, огромная ликвидность российских ценных бумаг на мировых рынках, низкие или отрицательные ставки на развитых рынках и низкие мультипликаторы на российском рынке. При этом стоит отметить, что высокая доходность обусловлена и высокими рисками», – перечислил глава люксембургского офиса консалтинговой группы KRK Group Никита Рябинин.

Возникает вопрос: зачем российским финансовым властям занимать под столь существенные проценты, имея при этом профицит как бюджета, так и торгового баланса?

«Да, на первый взгляд это странно, но, судя по другим элементам политики в области макроэкономики и финансов, которые привели к замедлению ВВП, для финансового руководства РФ, по крайней мере при прежнем кабинете, это была нормальная практика», – полагает аналитик компании «Фридом Финанс» Александр Осин.

Глава Минфина Антон Силуанов занимается
заимствованиями, несмотря на профицит
бюджета. Фото агентства «Москва»
По его словам, сначала проводятся меры в рамках балансировки глобальных рисков. затем то, «что осталось», получает национальная экономика. Такая политика проводится не только в России, но и в ряде других развивающихся стран, добавил эксперт.

«В акробатических этюдах по сохранению для инвесторов сверхдоходности российских ценных бумаг нет никакой острой необходимости, – считает старший аналитик центра «Альпари» Анна Бодрова. – Воля рынка могла бы обеспечить нужное равновесие. Но, похоже, власть совсем не уверена в том, что рубль, как и рынок, фундаментально стабилен и не нуждается во внешней опоре».

К слову, как уточнили аналитики Bloomberg, повышенный спрос зарубежных инвесторов на рублевые облигации «помогает поддерживать рубль на фоне резкого падения цен на нефть».

Однако для рубля такая спекулятивная подпитка может обернуться в один прекрасный момент серьезными проблемами. Несколько лет назад экономисты предупреждали, что при малейшем сомнении инвесторов в прибыльности спекулятивных вложений рубль будет обречен на «взрывную девальвацию» (см. «НГ» от 06.10.17).

Эксперты привели и другие объяснения для решений финансовых властей РФ. «В России действует бюджетное правило, по которому дополнительные нефтегазовые доходы направляются в резервы через покупку иностранной валюты Банком России на внутреннем валютном рынке. Эти деньги в исполнении бюджета не участвуют. То есть встает проблема финансирования кассовых разрывов. Ее можно решить либо через эмиссию, либо через заимствования на внутреннем и/или внешнем рынках», – пояснил руководитель аналитического отдела компании «Финам» Алексей Ковалев. И финансовые власти, по его словам, сейчас выбирают второй вариант, «потому что таким образом абсорбируется ликвидность и нет разгона инфляции через эмиссию денег».

Как при этом считает старший аналитик компании «БКС Премьер» Сергей Суверов, нельзя сказать, что именно финансовые власти РФ обеспечивают инвесторам сверхдоходность при размещении ОФЗ. По его словам, сверхдоходность «в основном обеспечили рыночные факторы».

Как сообщили «НГ» в пресс-службе Минфина, «доходность российских ценных бумаг достигается за счет ряда факторов, в том числе стоимости облигаций, изменения курса рубля». «Мы видим, что в последнее время рубль укреплялся, а стоимость облигаций росла, – пояснили в ведомстве Антона Силуанова. – Рост рынка позволил зафиксировать более низкие ставки на длинный срок, что в том числе выгодно и для Минфина России». 

«Газпром», столетние бонды, золото и палладий: на чем можно было хорошо заработать в 2019 году

Индекс S&P 500 в 2019 году вырос почти на 30%, индекс Московской биржи — почти на 28%, а РТС — более чем на 40%. Аналитики по просьбе Forbes составили список инвестиций, доходности по которым превзошли их ожидания в 2019 году.

Акции — российский нефтегазовый сектор

«Сургутнефтегаз»   доходность 95,2%

«Газпром» — доходность 80,7%

Реклама на Forbes

Российский рынок акций в 2019 году побил все рекорды роста, индекс Мосбиржи к концу года превысил 3000 пунктов. Бумаги компаний нефтегазового сектора, в первую очередь «Сургутнефтегаза» и «Газпрома», стали одним из драйверов роста рынка.

Доходность акций «Сургутнефтегаза» в рублях с учетом дивидендов составила 95,2%. Котировки компании обновили многолетние максимумы после новостей о создании дочерней организации ООО «Рион», в уставе которой в качестве основного вида деятельности были указаны вложения в ценные бумаги. После чего на рынке возникли спекуляции на тему вероятного использования огромной денежной «подушки», находящейся на балансе компании, напоминает аналитик УК «Открытие» Ирина Прохорова.

«Газпром» порадовал инвесторов выплатой рекордных дивидендов за 2018 год, а также объявил об изменении дивидендной политики. Если в 2019 году она направила на выплаты 27% чистой прибыли по МСФО, то в 2020-м рассчитывает направить на выплату дивидендов уже 30% скорректированной чистой прибыли по международным стандартам, а к 2022 году —  50%.

«Это сделало бумаги компании более привлекательными для миноритарных инвесторов, — отмечает портфельный управляющий УК «Альфа-Капитал» Эдуард Харин. — Также стоит отметить, что в настоящий момент компания проходит пиковое время по капзатратам и далее они могут снижаться, что также увеличит свободный денежный поток и возможности щедрее делиться с миноритариями прибылью».

Облигации федерального займа РФ

Доходность 18-19%

Последовательное снижение ключевой ставки Банком России на протяжении 2019 года спровоцировало ралли на рынке ОФЗ.

На фоне смягчения денежно-кредитной политики мировыми центробанками интерес к российским госбумагам проявляли также нерезиденты, на 1 декабря их доля в этих госбумагах составила, по данным ЦБ, 31,9%. Это максимум с весны 2018 года.

В таких условиях цены на ОФЗ обновляли исторические максимумы. «В среднем доходность российских ОФЗ в 2019 году составила 18-19% (рост цены плюс купон), — подсчитал инвестиционный стратег «БКС Премьер» Александр Бахтин. — Для такого консервативного инструмента, как ОФЗ, подобный уровень доходности — уникальная ситуация».

Максимальный доход инвесторам приносили «длинные» — со сроком до погашения больше 10 лет — ОФЗ, отмечают эксперты.

«На таком сильном росте чем «длиннее» облигация, тем больше она выросла в цене, — говорит портфельный управляющий УК «Альфа-Капитал» Евгений Жорнист. — Так, ОФЗ 26225 с погашением в 2034 году принес за 2019 год без малого 30%».

Правда, уже сейчас инвесторы считают ОФЗ перекупленным активом, не видя перспектив дальнейшего значительного роста, поскольку оснований для дальнейшего значительного снижения ключевой ставки Банком России уже нет. Инвестиционная доходность от вложений в ОФЗ формируется на основании реализации процентного риска, то есть риска потерь из-за изменения процентных ставок, напоминает управляющий по стратегическому маркетингу ПСБ банка Андрей Бархота. «А потенциал снижения ключевой ставки ЦБ исчерпался, в 2019 году ее снижение составило весьма значительные 1,5 п. п., значит и дополнительный рост доходности ОФЗ также ограничен», — говорит он.

Андрей Бархота советует держать в инвестиционном портфеле сравнительно небольшую долю условно безрисковых активов в виде ОФЗ либо облигаций с ипотечным покрытием.

Столетние бонды Австрии

Доходность до 41%

Трендом 2019 года стал выпуск столетних евробондов, о таких планах, в частности, заявлял Минфин США, а в середине июня Австрия доразместила еврооблигации на сумму €1,25 млрд с погашением в 2117 году.

Спрос на австрийские бумаги в четыре раза превысил предложение, цена отсечения 154,05%, в то время как в 2017 году бонды размещались по 99,5% от номинала. Доходность при размещении составила 1,17% годовых при купоне 2,1% годовых. Уже к концу лета цена столетних австрийских евробондов превысила 200%, а доходность опустилась до 0,6%, выпуск стали сравнивать с инвестициями в луковицы тюльпанов или биткоины.

Реклама на Forbes

«С середины лета еврооблигации Австрии стали обеспечивать инвесторам доходность 41%, после того, как Марио Драги, в то время возглавлявший ЕЦБ, сообщил о возможном смягчения денежной политики еврозоны за счет возобновления программы скупки активов или дальнейшего снижения ставок», — вспоминает аналитик УК «Открытие» Ирина Прохорова. 41% – это совокупная годовая доходность за 2019 год, которая сложилась за счет роста котировок и выплат купона. К примеру, если бумагу купили 31 декабря 2018 года на €100, то продать можно уже по €139 плюс получить €2 купона.

Высокая доходность австрийских госбумаг свидетельствует об уверенности инвесторов в продолжении рецессии в еврозоне. «Увеличение доходности по высококлассным гособлигациям страны еврозоны сигнализировало о недостаточности мер, принимаемых властями ЕС», — заключает Ирина Прохорова.

В декабре цена выпуска составляла чуть более 163% от номинала, доходность к погашению —1,05% годовых. Вековые бонды интересны институциональным инвесторам, которые нуждаются в долгосрочных вложениях, но жестко ограничены в выборе эмитентов.

Корпоративные долларовые облигации

Centurylink 42, доходность 43,2% в долларах

Реклама на Forbes

«Выпуск облигаций телекоммуникационной компании Centurylink — Centurylink42 — с начала года принес инвесторам 43,4% прибыли в долларах (за счет роста цены и выплаты купона», — подводит итоги портфельный управляющий УК «Альфа-Капитал» Дмитрий Дорофеев.

В декабре 2018 года на финансовых рынках в США наблюдалось бегство инвесторов из рисковых активов, резко упали в цене акции и корпоративные облигации. Причиной стало ужесточение монетарной политики ФРС, появление признаков замедления темпов роста экономики США и обострение торговой войны США С Китаем, сказал он. Но в январе риторика ФРС резко смягчилась, и регулятор в течение года трижды снижал ставку.

Все это положительно сказалось на доходах инвесторов, купивших облигации американских компаний, в том числе и Century Link. Плюс одним из значимых достижений 2019 года стало сокращение расходов за счет объединения команд сейлзов, что уже привело к снижению издержек на $360 млн  в год, говорит Дорофеев. «С учетом других мер компания ожидает, что совокупный позитивный эффект от оптимизаций составит до $1 млрд в год в течение ближайших лет. Компания также придерживается курса на сокращение долговой нагрузки, которая уже снизилась до 3,7х чистый долг/ebitda и в ближайшие 3 года  может опуститься до комфортных для нее 2,75-3,25х. Сохранение тренда по снижению долговой нагрузки является одним из ключевых факторов, фундаментально улучшающих кредитный профиль компании. И именно это сейчас нравится инвесторам», — добавляет он.

Бумаги ETF фонда Vanguard (Vanguard Long-Term Corporate Bond ETF) принесли инвесторам до 19% годовых в долларах. Интерес к таким бумагам рынок проявлял на фоне экономической неопределенности, говорит руководитель отдела инвестиционного консультирования «Тинькофф Инвестиции» Кирилл Комаров.

«Инвесторы весь год перекладывались из акций в облигации, оценивая риски замедления экономического роста, — сказал он. — Этот тип облигаций предоставлял привлекательно сочетание высокой доходности и приемлемого уровня риска.

Реклама на Forbes

Золото и палладий

Максимальную доходность на рынке драгметаллов показал палладий. «Из всей группы драгметаллов серьезнее всего в цене вырос палладий, прибавив в цене 48% на фоне дефицита на рынке металла и высокого спроса со стороны автомобильной промышленности», — констатирует инвестиционный стратег «БКС Премьер» Александр Бахтин.

Автопроизводители предъявляют более 80% спроса на палладий, используя его для производства катализаторов бензиновых двигателей. Наибольшие объемы потребляет Европа и Китай. Взрывной рост цен на этот металл в 2019 году связан с тем, что добыча и переработка не успевают за растущими потребностями в связи с ужесточением требований к очистке выхлопных газов. Это может поддерживать цены на палладий, однако любой сырьевой металл непредсказуем для инвесторов, ведь цена может снизиться так же резко, как и выросла.

Цена на золото с начала года выросла на 17% до $1503 за унцию на 26 декабря, пик роста пришелся на сентябрь. Причиной роста стал устойчивый спрос со стороны инвесторов, которые пытаются минимизировать риски от торговой войны США с Китаем, замедления мирового экономического роста и снижения ставок мировыми центробанками.

10 лучших банков для российских миллионеров — 2019

10 фото

О чем говорит кривая доходности ОФЗ

Доходность гособлигаций оказывает влияние на большое количество инструментов российского рынка, в том числе на котировки рубля. Между тем, с момента начала кризиса кривая доходности российских долговых инструментов претерпела много изменений и несет в себе важные сигналы.

Кривая доходности облигаций (государственных, муниципальных или корпоративных) представляет собой графическое отображение соотношения между доходностями разных выпусков облигаций в зависимости от срока погашения. Часто ее еще называют кривой бескупонной доходности или G-кривой. В общем случае G-кривая отображает изменения процентных ставок в экономике.

Как правило, выделяют три основные разновидности кривой: нормальную, инверсную и плоскую.

а) Нормальная кривая

В первом случае по мере роста срока погашения бумаг доходность повышается на фоне соответственно возрастающих рисков временного характера. Такая форма кривой, как правило, соответствует нормальному состоянию растущей экономики, где по мере развития бизнес цикла увеличиваются инфляционные риски. Предполагается, что краткосрочная процентная ставка в будущем будет выше.

С течением времени до погашения скорость прироста доходности замедляется. Кривая становится более пологой. Доходность приближается к своему среднему долгосрочному значению.

б) Инверсная кривая

Инверсная (обратная) кривая характеризуется высокой краткосрочной доходностью, убывающей по мере увеличения срока погашения бумаг. Скорость снижения кривой также замедляется. Доходность приближается к своему характерному долгосрочному среднему значению.

Перевернутая кривая характеризует краткосрочные страхи инвесторов. Они могут быть вызваны как приближающейся рецессией, снижением экономической активности, так и уже наступившими проблемами в экономике государства или предприятия. Наклон кривой говорит о существенных краткосрочных инфляционных рисках. Но с течением времени инвесторы закладывают возвращение ставок в экономике к средним долгосрочным значениям.

в) Плоская кривая

Бизнес цикл в экономике предполагает последовательные периоды повышения и понижения ставок. В таком случае кривая доходности, например государственных облигаций, будет трансформироваться из нормальной в инверсную и обратно.

Третий тип кривой, промежуточный, называется плоским. Для нее характерны практически одинаковые доходности облигаций практически вне зависимости от срока погашения.

Есть два принципа формирования такой кривой.

1. Рост краткосрочных ставок при неизменности долгосрочных. В этом случае рынок ожидает негатива, повышения инфляции и прочее. Как правило, наблюдается тогда, когда нормальная кривая переходит в инверсную.


2. Второй случай, когда кривая доходности становится плоской, возникает в процессе снижения долгосрочных ставок. Этот момент в экономике часто соответствует мягкой монетарной политике (снижению ставки, выкупу активов и т.д.), избытку ликвидности. Обычно форма кривой в таком случае меняется с инверсной на нормальную.

г) «Горбатая» кривая

Приведенные выше разновидности кривой доходности схематичны, идеальны. На практике часто встречаются вариации. Например, так называемая «горбатая» кривая, когда доходность по среднесрочным бумагам заметно выше доходности краткосрочных и долгосрочных долговых бумаг. При этом ставка по наличным средствам несколько ниже. Такое случается в моменты локального или глобального кризиса ликвидности. В том числе, под влиянием фактора ухода инвесторов от риска в надежные долгосрочные облигации.

Политика Центробанка

Кроме ожидания в отношении будущей инфляции и временных рисков на доходность гособлигаций влияют иные факторы. Среди них могут быть структурные экономические риски, политика и геополитика.

Особенно остро кривая отражает политику Центрального банка. В кризисные моменты, кроме операций с процентной ставкой, регулятор может поддерживать ликвидность в финансовой системе через различные операции, в том числе через прямой выкуп бумаг на открытом рынке. Причем это могут быть бумаги вполне определенного срока погашения. В результате кривая претерпевает искусственные изменения. Сейчас такую политику проводит Банк Японии.

Кривая доходности долговых инструментов РФ

Но нас гораздо больше интересует ситуация на российском рынке, ведь при текущей монетарной политике ЦБ РФ и плавающем курсе рубля, вид G-кривой и ее динамика может многое сказать об ожиданиях рынка относительно дальнейшего движения ставок. А значит, можно оценить влияние динамики облигации на курс национальной валюты. Кроме этого, из вида G-кривой можно извлечь еще некоторую информацию.

Например, пятничная кривая доходности по рублевым долговым инструментам перед снижением ставки выглядела так.

Все инструменты с погашением до одного года условно относятся к денежному рынку. Стоимость краткосрочных кредитов здесь напрямую зависит от ключевой ставки ЦБ, так как регулятор проводит операции предоставления ликвидности и ее изъятию, исходя из этого показателя.

Как видно из графика, к моменту снижения ставки доходности операций с займами на срок от 7 дней до 6 месяцев уже лежали в области 8,5%. Именно до такой величины Банк России понизил ключевую ставку в пятницу, 15 сентября.

Таким образом, рынок заранее заложил изменения в стоимость долговых инструментов. Это значит, что ожидать какой-либо сильной реакции на валютном, денежном и долговом рынках не стоило. По факту, часто бывает обратное движение инструментов, когда инвесторы фиксируют прибыль.

В понедельник, 18 сентября, кривая не претерпела больших изменений. Доходность 20-летних бумаг немного подросла, 10-летних, наоборот, снизилась на 0,05%. Такие незначительные изменения можно объяснить краткосрочной рыночной конъюнктурой и разной ликвидностью бумаг.


Между тем, видно, что стоимость однодневных депозитов на межбанковском рынке (ставка overnight, cash) подскочила на 0,35%, примерно до 8,6%. Во вторник, 19 сентября, доходность однодневных депозитов выросла уже до 8,7%. Это говорит о повысившемся спросе на наличные средства. Доллар по отношению к рублю в этот момент демонстрировал рост, невзирая на повышательную динамику нефтяных котировок. Как следствие, баррель нефти в рублях заметно подрос.

Если исходить из того, что повышение ставки по межбанковским кредитам overnight свидетельствует о росте спроса на наличные деньги, можно ожидать некоторого влияния и на долговой и фондовый рынки.

Дефицит наличных средств может привести к необходимости продажи пакетов ценных бумаг. В таком случае котировки акций, как правило, снижаются, а доходности облигаций могут подрастать. Индекс ММВБ, кстати, последние два дня находится под давлением.

Правда на динамику котировок акций одновременно действует множество факторов, включая внешний фон и корпоративные события. Поэтому найти явную устойчивую связь с динамикой краткосрочной процентной ставки на межбанковском рынке крайне трудно.

Кривая доходности ОФЗ

Чтобы оценить динамику кривой доходности гособлигаций РФ и, соответственно, ожидания рынка относительно будущего экономической активности и инфляции, обратимся к сайту ЦБ РФ в раздел «Кривая бескупонной доходности государственных облигаций». В данном случае ставки денежного рынка на кривой отображаться не будут.

Докризисный вид

Вот как выглядела кривая доходности ОФЗ перед самым началом текущего кризиса, в апреле 2014 года. Классическая «нормальная» форма кривой. Крутой наклон у левой части кривой уже тогда говорил о приближении рисков, ожидании скорого роста инфляционных показателей и общего уровня ставок в экономике.

Пологая правая часть кривой асимптотически приближается к средним долгосрочным ставкам по рублевым облигациям (≈10 %). Пара USD/RUB поднялась к тому моменту до отметки 36. Баррель нефти стоил еще немногим более $100.

Трансформация кривой

По мере снижения цен на нефть, нагнетания геополитической напряженности, наложения санкций, роста курса доллара к рублю и галопирующей инфляции, под действием рыночной конъюнктуры кривая доходности претерпевала изменения. Период «плоской» кривой был пройден очень быстро. По мере повышения ставки ЦБ РФ и либерализации валютного курса уже к концу декабря 2014 года кривая стала «горбатой». Нефть опустилась к $50 за баррель, а рубль после отмены плавающего курса в моменте достигал без малого 80 за доллар. Банк России поднимает ключевую ставку сразу на 6,5% до 17%.

Резкое повышение доходности среднесрочных облигаций говорило о шоковом состоянии рынка, кризисе ликвидности в финансовой системе. Именно тогда Центробанк стал прибегать к мерам поддержки банковского сектора. В моменты резкого скачка курса доллара, просадки цен ОФЗ, было решено не брать «маржинколы» по залоговым операциям. Участились и увеличились в объеме операции предоставления ликвидности, в том числе и долларовой.

Тем не менее, по характеру этой кривой видно, что долгосрочные процентные ставки остаются не многим выше докризисного уровня. Можно предположить, что действительно серьезная опасность для финансовой стабильности могла сдвинуть долгосрочные ставки значительно выше. Но этого не произошло.

Нормализация кривой. Процесс восстановления

По мере адаптации экономики РФ к новым условиям и под действием жесткого таргетирования инфляционных рисков со стороны ЦБ среднесрочные ставки пошли вниз, увлекая за собой всю кривую доходности. В конце января 2016 года она снова становится плоской.

Нельзя сказать, что в этот период выход из кризиса стал очевиден. Нефть только начинает восстановление от минимумов в районе $30 за баррель марки Brent. Неопределенность относительно будущей конъюнктуры на сырьевом рынке и геополитические риски, а также все еще высокое инфляционное давление вынуждают рынок предлагать доходность по среднесрочным бумагам на уровне долгосрочных.

Первые признаки активности операций «кэрри-трейд»

Последовательное снижение инфляции, ставки ЦБ при поддержке конъюнктуры сырьевого рынка сделало кривую доходности ОФЗ инверсной уже мае 2016 года. При этом ставки по 15-20-летним ОФЗ заметно снизились c январских 10% с лишним до 8,6-8,7%.

Ясные сигналы от ЦБ в направлении контроля инфляционных рисков на уровне 4% и значительное снижение ставок в развитых странах, прежде всего в Европе, сделали привлекательными операции «кэрри-трейд». По данным Банка России, на текущий момент более 30% всех гособлигаций сосредоточено в руках нерезидентов.

Дешевые кредиты в иностранной валюте потекли в российские облигации в расчете на рост их стоимости по мере смягчения монетарной политики Банком России на фоне замедления инфляционной динамики. При этом долгосрочные облигации потенциально более прибыльны и пользуются повышенным спросом.

Через год, в мае 2017 года, кривая доходности уже была в большей степени похожа на нормальную. Исключение составляет левый край, деформированный под влиянием краткосрочных ставок Банка России, по некоторым оценкам, неоправданно завышенным.

Доходность 15-летних бумаг снизилась скромно, чуть ниже 8%. По 20-летним снижение доходности относительно майских значений было еще меньше, 0,4%.

Актуальная кривая доходности ОФЗ

Вид кривой не изменился и по состоянию на 18 сентября. Более того, долгосрочные доходности практически остались неизменными, несмотря на снижение ключевой ставки с 9,25% в начале июня до 8,5% в сентябре.

Резюме

Таким образом, на основании динамики кривой можно сделать несколько важных выводов.

1. На текущий момент кривая имеет нормальный вид. Экономика вышла из кризиса. Рынок проецирует повышение краткосрочной ставки в будущем на фоне соответствующих инфляционных ожиданий и временных рисков (рост правой части кривой).

2. Средние долгосрочные ставки в российской экономике снизились по отношению к докризисному уровню на 1,5-2%. При этом кардинальных экономических и политических реформ проведено не было.

Суверенный рейтинг страны находится все еще ниже инвестиционного уровня (по совокупной оценке «большой тройки» рейтинговых агентств). Следовательно, можно предположить, что искажение кривой и долгосрочных процентных ставок, в частности, произошло на фоне несбалансированной политики ЦБ. Реальная процентная ставка Банка России в начале сентября составляла 5,7%, сейчас 5,2%. В большой части европейских экономик реальная ставка остается отрицательной.

3. Снижение долгосрочных ставок по мере смягчения политики ЦБ замедлилось. Текущая инфляция находится на самых низких значениях в современной истории России (3,3% г/г). Потенциал снижения ставки ЦБ весьма ограничен.

Даже в этом случае изменения претерпит в большей степени левый край кривой. Спекулятивный капитал может начать постепенно покидать длинные ОФЗ. Давление на рубль возрастет. Это сделает кривую доходности более выпуклой. Наклон кривой будет определяться способностью ЦБ удержать инфляцию на таргетируемом уровне (4%).

4. Доходность индикативных 10-летних ОФЗ близка к историческим минимумам. Цены на нефть остаются намного ниже значений 2010-2013 г.

5. Потенциал снижения реальной доходности индикативных 10-летних ОФЗ ограничен. Доходность аналогичных бумаг Индии и ЮАР, например, составляют 3,2% и 3,6%. Это значение за последние несколько лет стало равновесным. В условиях роста доходности долговых инструментов развитых стран равновесное значение реальных ставок по российским ОФЗ может оказаться не многим ниже 4%.

Доходности 10-летних облигаций США+ БРИКС с поправкой на инфляцию


Константин Карпов

БКС Экспресс

чем грозят рынку проблемы Evergrande

Финансовые проблемы китайского застройщика Evergrande могут в будущем аукнуться на всех развивающихся рынках, но пока его технический дефолт не смог ухудшить настроения трейдеров. Обещания ФРС США вскоре начать сворачивание выкупа активов — тоже негативная новость, но реакция на неё была позитивной.

Прошлая неделя на российском фондовом рынке началась с обвала котировок. Подобное происходило и на остальных мировых рынках, так что некоторые эксперты поспешили окрестить 20 сентября «чёрным понедельником», сравнивая его с понедельником 19 октября 1987 года, когда американский индекс Dow Jones Industrial Average рухнул на рекордные за всю его историю 22,6%. Но они явно погорячились.

Китай нашёл новый способ навредить рынку Криптовалюты

Китай нашёл новый способ навредить рынку

Во–первых, снижение индексов хоть и стало самым сильным за несколько месяцев, но всё же было как минимум на порядок меньше, чем 34 года назад. А во–вторых, оно было полностью выкуплено уже к концу недели.

Проблемы с корнем ever

Главный негатив в начале недели был связан как раз с возможным дефолтом Evergrande, второго по величине застройщика в Китае и одного из крупнейших в мире. Общий долг этой компании превышает $300 млрд, но в четверг, 23 сентября, она должна была заплатить по облигациям всего около $120 млн, причём более двух третей этой суммы составляли проценты по долларовым бондам, а остальное — по облигациям в юанях.

Между тем Evergrande ещё в середине сентября сообщила о серьёзных проблемах с ликвидностью, из–за которых она вынуждена была задерживать выплаты по банковским кредитам, а также по обязательствам перед поставщиками и инвесторами. Отдельные облигации компании торговались втрое дешевле номинала.

Вместе с тем нельзя сказать, что проблемы у девелопера возникли в одночасье и о них никто не знал. Акции Evergrande за последний год упали в цене более чем в 6 раз.

Но в последнее время стали нарастать опасения, что крахом отдельно взятого строительного гиганта, пусть и с самым большим в мире долгом, дело не ограничится — доверие упадёт ко многим застройщикам и их банкам–кредиторам, причём не только китайским, а и из других развивающихся стран. Они не смогут рефинансировать свои долги, что повлечёт за собой финансовый кризис, который выйдет далеко за пределы конкретной отрасли или страны.

«JP Morgan во вторник повысил риски корпоративных дефолтов в странах emerging markets и Азии с 2,4 и 2,6% до 5,5 и 9% соответственно на фоне проблем Evergrande и других китайских девелоперов», — отметил в своём обзоре управляющий директор аналитического управления «Открытие Research» банка «Открытие» Алексей Тихонов.

Китайский Little Big: тактика экономических партизан Пекина Экономика

Китайский Little Big: тактика экономических партизан Пекина

По его мнению, ключевым вопросом сейчас является то, какие действия предпримут в этой ситуации китайские власти. Государственная газета Global Times написала, что компании не стоит ждать помощи от государства, исходя из принципа too big to fail, то есть того, что она является слишком большой, чтобы можно было допустить её крах.

Впрочем, в четверг акции Evergrande на бирже в Гонконге взлетели на 17,6%. В среду ключевое подразделение китайского конгломерата Hengda Real Estate подтвердило осуществление выплат по внутренним облигациям на сумму 232 млн юаней ($35,9 млн) в срок. Про долларовые бумаги никаких подробностей не появилось, но по ним предусмотрена отсрочка платежа на 30 дней, так что о полноценном дефолте пока речи нет.

В пятницу акции Evergrande снова рухнули на 11,6% после того, как стало известно, что один из акционеров компании, Chinese Estates, владевший ранее около 6,5% акций, избавился от их части, а оставшиеся 5,66% решил также продать. Кроме того, как сообщил сайт Wall Street Journal со ссылкой на китайских чиновников, Пекин попросил местные органы власти подготовиться к возможному краху девелопера.

«Evergrande не допустила дефолта прямо сейчас, но это не отменяет замороженные с августа стройки и невозможность продолжать ту же активность в строительном секторе, которая была раздута за счёт роста долговой нагрузки, — предупреждает Александр Сайганов, глава аналитического отдела компании Invest Heroes. — Поэтому потенциальное давление на металлургов из–за снижения спроса в Китае всё ещё актуально.

Сталеваров, угольщиков, “Норникель” и “Русал” мы считаем рискованными активами. При этом мы ждём, что Китай не допустит системного кризиса и будет помогать банкам, что подтверждается рекордными вливаниями ликвидности от китайского ЦБ в последние дни. В результате экономика Китая замедлится, но жёсткий кризис маловероятен».

Владислав Данилов, старший аналитик «Сбер Управление Активами», отмечает, что, хотя Evergrande и является одним из крупнейших девелоперов Китая, его доля в продажах недвижимости составила всего 3% в 2020 году. Доля кредитов компании в банковских активах также невелика — 0,2%, несмотря на то что основной долг компании представлен именно банковскими кредитами.

«Основной риск для сектора недвижимости Китая и экономики в целом заключается в том, что может возникнуть ряд вторичных эффектов, — полагает эксперт. — Во–первых, может ускориться снижение продаж недвижимости в Китае вследствие снижения доверия покупателей к сектору.

Во–вторых, снижаются возможности для рефинансирования для других девелоперов, поскольку значительно снизился риск–аппетит в секторе. Данная ситуация может способствовать некоторому давлению на банковский сектор Китая как основного кредитора девелоперов. Однако мы оцениваем, что доля проблемных девелоперов невелика в контексте объёма банковских активов, а банки Китая имеют высокий уровень резервирования и достаточности капитала, что поможет им абсорбировать возможные дефолты в секторе».

Любопытно, что некоторые аналитики стали проводить параллель между историей с Evergrande и посадкой на мель в Суэцком канале в марте текущего года контейнеровоза Ever Given, находящегося в лизинге у тайваньской судоходной компании Evergreen Marine. Эта авария принесла мировой экономике многомиллиардные убытки. Теперь впору говорить о проклятии слова ever, имеющего в английском языке много значений, в том числе «всегда» и «когда–то».

Неубиваемый рост

Другим событием недели, внушавшим тревожные ожидания, но в итоге вызвавшим рост котировок на фондовом и сырьевом рынках, стало заседание Комитета по открытым рынкам Федеральной резервной системы США (FOMC). Инвесторы ждали информации о сроках и темпах сокращения мер стимулирования экономики, включающих QE — выкуп на баланс ФРС облигаций на $120 млрд в месяц.

Как сказал после заседания FOMC глава ФРС Джером Пауэлл, сокращение QE в целях борьбы с инфляцией может начаться уже в начале ноября и закончиться в середине 2022 года. Кроме того, как выяснилось, теперь уже половина членов комитета считают целесообразным в следующем году повысить ставку по федеральным кредитным средствам с нынешнего диапазона 0–0,25%.

Раньше медианный прогноз предполагал первое повышение ставки только в 2023 году. По сути, рынки получили последнее предупреждение о предстоящем ужесточении монетарной политики ФРС. Однако вместо распродаж за заседанием ФРС и выступлением Пауэлла последовала волна роста.

ФРС также понизила прогноз роста ВВП страны по итогам 2021 года с 7 до 5,9% и повысила прогноз по инфляции с 3,4 до 4,2%. Но и это не стало поводом для пессимизма на рынках. Американские фондовые индексы завершили торги в четверг ростом более чем на 1%.

Спекулянтов не смутило и то, что в этот день Банк Норвегии первым из крупных мировых центробанков поднял ставку после пандемии — с нулевого уровня до 0,25% годовых. Глава норвежского ЦБ Ойстейн Олсен предупредил, что с высокой вероятностью ставка будет повышена и в декабре текущего года.

Среди прочего Пауэлл отметил, что кризисная ситуация в КНР, вызванная долговыми проблемами Evergrande, является исключительно китайской, и каких–либо параллелей с ситуацией в США он не видит.

Как считает Александр Сайганов, риторика ФРС соответствовала ожиданиям консенсуса. Однако он уверен, что будущее сокращение QE ускорит откачку ликвидности с рынков, которая и так должна начаться в октябре из–за займов Минфина США.

«Более быстрое, чем ожидалось ранее, повышение ставки, на наш взгляд, может оказать повышающее влияние на доходности коротких и средних UST (US Treasury Bills), — говорит Владислав Данилов. — В то же время некоторое ухудшение краткосрочных экономических прогнозов (ВВП, безработица) и сохранение их вблизи прежних уровней в среднесрочной перспективе говорит о том, что доходности длинных UST, вероятно, будут более устойчивыми».

Для российского рынка прошлая неделя принесла ряд локальных негативных новостей в виде новых санкционных рисков. Но подъёму котировок на фондовом рынке это не помешало.

Конгрессмен от демократической партии США Брэд Шерман внёс в оборонный бюджет на 2022 год поправку, которая, в частности, предлагает ввод санкций, запрещающих американцам покупать или продавать вновь выпущенные российские суверенные долговые обязательства не только на первичном, но и на вторичном рынке. Для первичного рынка подобные санкции действуют с июня 2021 года, а для суверенных еврооблигаций России — с августа 2019–го.

Новые санкции против российского госдолга, пусть и существующие пока в виде законопроекта с неясными перспективами принятия, всё же оказали некоторое негативное влияние на рынок ОФЗ — индекс гособлигаций RGBI опустился до минимума с весны прошлого года — 143,12 пункта.

По мнению Александра Кудрина, главного стратега компании «Атон», даже если предположить, что американским инвесторам будет запрещено приобретать российские гособлигации на вторичном рынке, надо понимать, что эти ограничения коснутся только «новых» бумаг, эмитированных после гипотетического вступления в силу запрета. В этом случае рынок разделится на две части.

Первая будет состоять из «старых» инструментов, которые по–прежнему будут доступны для всех инвесторов и которые ещё долгое время будут занимать львиную долю в обращении. «Новые» же облигации сможет покупать более ограниченный круг игроков, на которых не распространяются упомянутые выше ограничения. Скорее всего, эти бумаги будут торговаться с премией к «старым».

В отличие от индекса госбумаг, индекс Мосбиржи, отражающий стоимость наиболее ликвидных акций РФ, закрылся в четверг менее чем в 1% от исторического максимума. Дорожать «голубым фишкам» не помешало и то, что комитет по процедурным вопросам Палаты представителей США одобрил поправку к проекту оборонного бюджета на 2022 финансовый год, рекомендующую введение санкций против 35 российских чиновников и бизнесменов.

Новости о вероятном дефолте Evergrande оказали влияние на рынок, но незначительное. На новостях о проблемах китайского девелопера крупнейшие ETF на высокодоходные облигации в понедельник незначительно просели, но к четвергу уже полностью отыграли падение. Ещё в среду Evergrande заявила китайским инвесторам, что 23 сентября выплатит купоны по облигациям, номинированным в юанях. А в четверг Bloomberg сообщил, что китайские регулирующие органы попросили Evergrande избежать краткосрочного дефолта по долларовым облигациям, хотя и не дали более конкретных указаний. На данный момент не похоже, что проблемы Evergrande могут вызвать цепную реакцию и стать началом нового кризиса, как было в случае с Lehman Brothers. Настроения инвесторов будут зависеть от дальнейших новостей о том, как китайский регулятор решит проблему to big to fail. Новости о решении регуляторов ожидаем в ближайшее время, потому что в состоянии неопределённости рынок, скорее всего, будет склоняться к пессимистичным оценкам будущего компании. На заседание ФРС рынок отреагировал положительно: американский регулятор не стал менять что–либо в своей денежной политике или программе выкупа активов.

Марк Савиченко

аналитик ИК «Иволга Капитал»

На решение ФРС рынки отреагировали нейтрально, поскольку ФРС в лице своего главы Джерома Пауэлла дала понять, что резкого повышения ставок не будет. Но в то же время стало ясно, что в 2022 году может начаться цикл повышения ставки. Напомню, что раньше планировалось начать его в 2023 году. Цены на сырьё поддерживают российский рынок, не дают ему снизиться. Также российский рынок поддерживают и настроения на американском рынке — в принципе, их можно описать как нейтрально–негативные. Если бы было объявлено, что процесс повышения ставок и сворачивания покупок активов на баланс ФРС произойдёт уже в 2021 году, это однозначно было бы воспринято как негатив. Пока прогноз по темпам роста американской экономики снижен с 7 до 5,9%, а прогноз по инфляции, соответственно, повышен. И если всё будет идти так, как говорил глава ФРС, то к концу 2022 года нас может ожидать первое повышение ключевой ставки. Долгосрочно для рынка акций это не самая приятная новость, но, с другой стороны, «быкам» дали возможность играть на повышение до конца 2021 года. Что касается новости о банкротстве Evergrande, то в четверг с утра его акции росли более чем на 20% на новостях о том, что вроде бы китайские власти всё–таки решили не допускать его дефолта, понимая, что это аукнется на темпах притока капитала в страну и может вызвать цепную реакцию выхода инвесторов из акций этого сектора, а, между прочим, строительный сектор является одним из крупнейших по капитализации в Китае. Эта новость поддержала не только китайский, но и мировые рынки.

Олег Абелев

начальник аналитического отдела ИК «Риком–Траст»

Выделите фрагмент с текстом ошибки и нажмите Ctrl+Enter

Сбережение недотраченного

Наблюдаемые в опросах инфляция и инфляционные ожидания населения в сентябре 2021 года впервые с начала года начали снижаться. Вопреки предположениям сентябрьские соцвыплаты населению заметного влияния на ожидания не оказали, зато повышение Банком России ключевой ставки и вызванный этим рост доходности депозитов возвращают интерес домохозяйств к сбережениям. Насколько надежной окажется конструкция, неизвестно: одновременно растет и потребительская уверенность, полный набор эффектов выхода из «ковидного» кризиса пока предсказать невозможно.

Банк России опубликовал данные сентябрьского опроса ИНФОМ об инфляции и инфляционных ожиданиях, в которых наконец уверенно отразились предпринимаемые ЦБ повышения ключевой ставки. Впервые с февраля 2021 года «наблюдаемая» населением инфляция снизилась — на 0,9 процентного пункта (п. п.) в августе (медианная оценка — 15,6%). При этом взгляды населения, имеющего сбережения, и без сбережений были однонаправленными: и в той, и в другой группе прямые оценки инфляции (напомним, они находятся в сложной зависимости от индекса потребительских цен Росстата, измеряясь по той же шкале — год к году, в данном случае цены сентября 2021 года к ценам сентября 2020 года) снижались до уровня мая—июня 2021 года.

Инфляционные ожидания на следующие 12 месяцев, по тем же оценкам, по крайней мере не росли (снижение к показателям августа на 0,2 п. п.), причем в группе со сбережениями снижение выражено менее (минус 0,1 п. п.), чем в группе без сбережений (минус 0,6 п. п.).

Можно предположить, что дискуссии о том, в какой степени «предвыборные» выплаты пенсионерам и военнослужащим в состоянии увеличить инфляцию, в сентябре в большей степени имели аудиторией людей с более высокими доходными показателями, среди которых доля сберегающих выше, тогда как в домохозяйствах без сбережений большее значение имели «натуральные» факторы, в первую очередь сезонное (со значимо сдвинутой в 2021 год на осень сезонностью) удешевление продовольствия. В любом случае выплаты оказались пока малозначимым эпизодом в инфляционной истории этого года. Как отмечают аналитики ЦБ, «значение баланса ответов на вопрос о качественном изменении будущей инфляции на месяц вперед в сентябре снизилось, на год вперед — незначительно увеличилось».

Рост депозитных ставок в банковской системе, вызванный предпринятыми ЦБ повышениями ключевой ставки, увеличил и склонность (и декларативную, и фактическую — см. “Ъ” от 18 сентября) домохозяйств к сберегательному поведению. «Доля тех опрошенных, кто считает, что свободные деньги сейчас лучше откладывать, возросла до 53% (+2 п. п. к августу). Однако она все еще меньше, чем до пандемии: в январе—марте 2020 года она составляла 55–56%»,— констатируют в Банке России.

Между тем и индекс потребительских настроений в сентябре продолжал расти, увеличившись к августу на 4,2 п. п., в основном за счет улучшения ожиданий. Напомним, эта часть опроса призвана исследовать готовность населения тратить, а не сберегать, а существенное превышение платежеспособного спроса над предложением в связи с более быстрым, чем ожидалось, «постковидным» восстановлением экономики ЦБ считает базовым механизмом наблюдаемого в 2021 году всплеска инфляции. Какая из тенденций возобладает, неизвестно: очевидно, что в текущей ситуации любые подтверждения рисков «четвертой волны» коронавирусной пандемии в РФ осенью—зимой этого года будут охлаждать спрос и увеличивать сберегательные тенденции, любые свидетельства лучшего, чем ожидалось, положения дел в экономике — действовать наоборот, и предположительно скорость распространения «хороших новостей», исходя из практики 2021 года, существенно ниже, чем у условно «плохих новостей». Иными словами, более поздний рост заболеваемости COVID-19 и в РФ, и за ее пределами будет снижать темпы «остывания» инфляционных ожиданий, фиксируя их около показателей сентября: показатель в РФ неоднократно демонстрировал высокую инерционность, поэтому октябрьские данные почти неизбежно продолжат волну «остывания», вопрос лишь в скорости ее распространения.

Впрочем, реакция экономики на первые три «коронавирусные волны» (они существуют скорее в информационном пространстве, чем в описаниях эпидемиологов, которые более сложны) была различной, исключить, что «четвертая волна» будет так же, как и «вторая волна», иметь проинфляционное влияние, невозможно — хотя в теории оно скорее антиинфляционно. Инерционность же реакции сберегательного поведения домохозяйств на происходящее (как на ставку ЦБ и депозитов, так и ожидаемые колебания спроса) выше: опрос ЦБ аналитиков по-прежнему подтверждает «заякоренность» их ожиданий, они предсказывают возвращение в результате действий Банка России инфляции на уровень 4% в 2022 году, при этом вмененная инфляция по двухлетним ОФЗ непринципиально выше и этих ожиданий, и аналогичных показателей 2019 года.

Россия повышает процентные ставки на фоне роста инфляции и геополитических рисков

МОСКВА (Рейтер) — Центральный банк России повысил ключевую процентную ставку до 4,5% в пятницу, приступив к циклу ужесточения денежно-кредитной политики, вызванному ослаблением рубля, которое привело к росту инфляции и геополитическим рискам это вызвало потрясения на рынке.

ФОТО ФАЙЛА: Эльвира Набиуллина, председатель Центрального банка России, выступает во время интервью в Москве, Россия, 27 июня 2019 года. REUTERS / Евгения Новоженина

Россия повысила ключевую ставку на 25 базисных пунктов, что является первым изменением после снижения ставки. в июле 2020 года до рекордно низкого уровня 4.25%, поскольку экономика была потрясена падением цен на сырую нефть, которая является основным экспортным товаром страны. Пандемия коронавируса ударила по экономике, которая в этом году должна восстановиться.

«Экономика восстанавливается с большей уверенностью … в то время как инфляционное давление и инфляционные риски увеличиваются», — сказала председатель Центрального банка Эльвира Набиуллина, объясняя решение по процентной ставке.

«В этих условиях мы начинаем возвращаться к нейтральной денежно-кредитной политике», — сказала Набиуллина, подтвердив диапазон нейтральной ставки на уровне 5% -6%.

Решение о повышении ставки расходилось с опросом Reuters, который прогнозировал, что Россия сохранит стоимость кредитования на прежнем уровне, прежде чем поднимать ее в конце этого года.

Центральный банк заявил, что ожидается восстановление экономики до уровня, предшествовавшего пандемии, до конца 2021 года, заявив, что он «оставляет открытой перспективу дальнейшего повышения ключевой ставки на своих ближайших заседаниях».

Аналитики ING Bank заявили, что «дальнейшее повышение на 25 базисных пунктов 23 апреля, похоже, уже сделано».

«Мы полагаем, что в апреле и июне произойдет повышение ставки на 25 базисных пунктов с дополнительным ужесточением в конце этого года, в результате чего учетная ставка будет повышена до 5.25% к концу года », — сказали в Capital Economics.

Действия центрального банка последовали за недавним обесцениванием рубля, вызванным опасениями по поводу санкций США в отношении России. Это соответствовало изменениям ставок центральных банков Бразилии и Турции на этой неделе.

«Краткосрочные проинфляционные риски также связаны с более высокой волатильностью на мировых рынках, обусловленной, среди прочего, различными геополитическими событиями», — заявил центральный банк России.

Годовая инфляция, которая является основным направлением деятельности центрального банка, подскочила до 5.8% по состоянию на середину марта и, как ожидается, замедлится до целевого показателя центрального банка в 4% в первой половине 2022 года, что позже, чем ожидалось ранее, сообщил банк.

Дополнительная отчетность Габриэль Тетро-Фарбер, Елена Фабричная, Александр Марроу, Мария Киселева, Катя Голубкова, Дарья Корсунская, Анастасия Лырчикова и Оксана Кобзева; Редакция Пола Симао

Банк России: все еще мягко, но более тонко | Snap

ЦБ предостерегает рынки от перевозбуждения

На наш взгляд, сегодняшнее сообщение российского центрального банка, в основном состоящее из брифингов для прессы, проводимых губернатором Набиуллиной раз в две недели, было направлено на то, чтобы охладить растущие рыночные ожидания относительно ключевой ставки, которая в настоящее время составляет 5.50%, могут быть сокращены досрочно (до 19 июня) и / или более чем на 100 б.п., а конечная ключевая ставка может быть ниже 4,0% (официальный целевой показатель ИПЦ ЦБ РФ). Напомним, что эти ожидания, которые были вызваны предыдущим сообщением ЦБ, ухудшением прогнозов активности и отставанием от индекса потребительских цен России на прошлой неделе, способствовали очень сильным результатам на российском рынке облигаций со средней доходностью 10-летних ОФЗ. упав ниже 5,5% в последние дни, что не только на 300 б.п. ниже пика 18 марта, но также примерно на 50 б.п. ниже минимумов начала марта.

В сегодняшних объявлениях мы подчеркиваем несколько моментов, требующих осторожности:

  • Признавая, что ИПЦ остается ниже ожидаемой траектории (в последнее время ИПЦ стабилизировался на уровне около 3,0-3,1% г / г) при восстановлении обменного курса рубля и исчерпании панических покупок, ЦБ РФ преуменьшил его важность, поставив под сомнение его устойчивость после снятия изоляции от COVID-19 , отметив повышенные инфляционные ожидания домашних хозяйств и выразив уверенность в ускорении ИПЦ во 2:30 на основе эффекта базы.
  • ЦБ РФ подтвердил свой предыдущий сигнал о том, что он видит возможности для дальнейшего снижения ключевой ставки. Что касается возможного шага, управляющий повторил, что снижение ставки на 100 б.п. все еще не решено (аналогично случаю предыдущего заседания, когда правление в конечном итоге приняло решение о снижении ставки на 50 б.п.), но вероятность этого конкретного решения меньше 100%.
  • Глава ЦБ РФ также указал, что в настоящий момент они не считают рыночные и экономические условия достаточно экстраординарными, чтобы гарантировать досрочное снижение ключевой ставки.
  • Говоря о вероятности отрицательного значения реальной ключевой ставки (исходя из ожидаемого ИПЦ), губернатор указал на низкую вероятность такого сценария, подтвердив приверженность ЦБ РФ целевому показателю ИПЦ 4,0%. Напомним, что согласно базовому сценарию ЦБ РФ, с 2021 года ИПЦ в России должен остаться на уровне 4,0%.

Помимо заявлений губернатора, ЦБ РФ также объявил о назначении Кирилла Тремасова, аналитика с опытом точных прогнозов денежно-кредитной политики, и бывшего заместителя министра экономического развития, руководителем департамента денежно-кредитной политики. , а также продвижение его предшественника Алексея Заботкина на вновь созданную должность заместителя председателя, ответственного за денежно-кредитную политику (ранее глава департамента денежно-кредитной политики подчинялся непосредственно губернатору).Хотя рынок может воспринять новые назначения как усиление «голубей» в команде ЦБ РФ, еще неизвестно, существенно ли это изменит процесс принятия решений в совете директоров ЦБ РФ, поскольку протоколы заседаний совета директоров не являются общественным достоянием.

Россия: устойчивость, но без роста

чт

10

EcoEmerging // 4 квартал 2019 г.

Economic-research.bnpparibas.com

банка по-прежнему оставались в основном положительными, при этом внешние активы покрывали

.

3

— Долларизация банковского сектора снизилась

1

.В 5 раз больше внешних обязательств. Внешний долг банков составил

.

снизились на 61,5% по сравнению с 2014 годом и составили всего 4,9% от

.

ВВП во втором квартале 2019 года. Платежи к марту 2020 года были ограничены

18,1 млрд долл. США.

▬% от кредитов в иностранной валюте

▪▪▪% от депозитов в иностранной валюте

50

50

Рентабельность банковского сектора выросла на 50% г / г

увеличение прибыли в августе 2019 года.Рентабельность собственного капитала (ROE) и

активов (ROA) составили 17,3% и 1,9% соответственно, в июле 2019 года

45

45

40

35

30

25

20

15

4

0

5

3

(

по сравнению с 6,8% и 0,8%, соответственно, годом ранее

период).

30

25

Хотя банковский сектор в целом более устойчив, чем был

года назад резкий рост жилищных кредитов стал новым источником

концерн. В июле 2019 года кредиты физическим лицам выросли на 21,9% г / г, кредиты физическим лицам выросли до

.

намного опережает рост заработной платы (+ 9% г / г). Причем проценты

ставки по кредитам физическим лицам по-прежнему высоки (13% по кредитам со сроком погашения в

).

более одного года в июле 2019 г.).Вопреки корпоративным тарифам они

упали всего на 17 б.п. с начала года.

2

0

5

1

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

Источник: ЦБ РФ

На данный момент долг домохозяйств увеличился всего на 3 процентных пункта до

.

■ Снижение внешней уязвимости

1

6,3% ВВП во втором квартале 2019 года.По данным ЦБ, долг

Россия укрепила свои внешние позиции за счет

накопление валютных резервов (423,1 млрд долларов на конец

г.

сентября 2019 г., что на 39 млрд долларов больше, чем в предыдущем году),

Снижение внешнего долга на

(29,5% ВВП во 2 квартале 2019 г. против 41% в

г. Коэффициент

остается умеренным и составляет 25% от выручки на конец 2018 года. Дом

Доля

кредитов в портфелях банков также является умеренной (26% от общего числа

кредитов).

ссуд), а коэффициент сомнительной ссуды был ограничен до 5% на конец

.

июль.Тем не менее, за ситуацией необходимо следить, особенно в отношении

.

кредитов без обеспечения (50,4% кредитов физическим лицам), у которых

Коэффициент сомнительной ссуды 8,4%. Для поощрения банков к сокращению этого типа

кредитов домашних хозяйств, центральный банк увеличил вес

кредитов без обеспечения в расчете на четыре рискованных актива

раз с 1 марта 2017 г. Кроме того, по состоянию на 1 октября 2019 г.

будут введены новые весовые коэффициенты для кредитов, по которым обслуживание долга

превышает 50% выручки.

2016) и частичное разделение цен на нефть и

рубля.

обменный курс. Внешняя позиция составила 370 млрд долларов США в

году.

1 квартал 2019 года, что эквивалентно 22% ВВП.

Платежи по долгу со сроком погашения в течение следующих двенадцати месяцев, оцениваются в

Центробанк должен покрыть 50 млрд долларов США за счет текущих

Профицит счета

, который в годовом исчислении составил 91 млрд долларов США в

году.

полугодие 2019 г.Ожидается, что он останется стабильным, хотя и снизился на

.

несколько по сравнению с 2018 годом.

Конгресс США ужесточает санкции

Валютные резервы должны продолжать расти, поддержанные курсом

.

профицит текущего счета с одной стороны и

центрального банка

покупки иностранной валюты по поручению Минфина на

другой. За первые 8 месяцев года они составили

человек.

32 доллара США.8 млрд.

2 августа 2019 года правительство США ввело новые санкции

против России на основании Закона 1991 года о химическом и биологическом регулировании

Закон о контроле над оружием и ликвидации боевых действий, но они маловероятны

, чтобы иметь большое влияние. Основная мера запрещает американец

банков от участия в выпусках валютных облигаций к

Правительство РФ и предоставлять займы в иностранной валюте любому

Российская общественная организация.Новые санкции не распространяются на местный

.

валютных государственных облигаций (ОФЗ) и не помешают американские

банков от покупки валютных облигаций на вторичном рынке

рынок.

В сентябре 2019 г. объем еврооблигаций иностранных государств

инвестора составили всего 22,5 млрд долларов (11,5% российских облигаций,

, т.е. 1,4% ВВП), а весь внешний государственный долг составил всего

.

49 млрд долларов США, что эквивалентно 11.7% валютных резервов.

Более того, за полный 2019 год правительство выпустило всего 5,5 млрд долларов США

и 750 млн евро в еврооблигациях. Облигации

разместили без проблем.

с высокой доходностью (5,1% для долларовых облигаций со сроком погашения в 2035 году). Даже если новый

Против государства введено

санкций, из них

санкций. Правительство

по-прежнему способно справиться с ситуацией, учитывая его

низкий уровень долга (14.6% ВВП) и умеренные потребности в финансировании (эквивалент

до 0,8% ВВП в год в течение следующих 5 лет).

Эффекты денежно-кредитной политики в России: подход VAR с добавлением факторов

https://doi.org/10.1016/j.ecosys.2021.100904Получение прав и контента

Основные моменты

Мы исследуем влияние Денежно-кредитная политика ЦБ РФ с использованием моделей FAVAR.

Индекс потребительских цен положительно реагирует на резкий шок денежно-кредитной политики.

Результаты связаны с невозможной троицей.

Не было обнаружено никаких доказательств влияния политики на снижение потребительских цен.

Abstract

Используя модели векторной авторегрессии с факторным усилением (FAVAR), в этом исследовании изучается влияние денежно-кредитной политики Центрального банка России (ЦБ РФ) на экономические показатели. Выборка включает 39 месячных макроэкономических рядов и охватывает период с 2004 по 2019 год.Анализ показал противоречащие интуиции результаты: потребительские цены часто положительно реагируют на сдерживающий шок денежно-кредитной политики, и наоборот; это связано с невозможной троицей. Девальвация рубля сопровождалась повышением цен за счет переноса цен на импорт, поэтому ЦБ выбрал валютную стабильность и свободный поток капитала из невозможной троицы, временно подчинив независимость денежно-кредитной политики. Такая независимость была ограничена, возможно, из-за высокой зависимости России от экспорта энергоносителей и связи между ценами на энергоносители и обменным курсом.Полученные данные указывают на отсутствие прямых доказательств влияния ужесточения денежно-кредитной политики на снижение потребительских цен; скорее, ослабление обесценивания рубля могло способствовать стабилизации цен даже после того, как ЦБ РФ ввел таргетирование инфляции.

Классификация JEL

E44

E52

E58

P24

Ключевые слова

Денежно-кредитная политика

FAVAR

Россия

Импульсные реакции

Рекомендуемые статьи 9 021 3 (цитируемые статьи) .Опубликовано Elsevier B.V.

Рекомендуемые статьи

Цитирование статей

Может ли юань когда-либо заменить доллар для России? — Московский Центр Карнеги

Проверка возможностей интернационализации китайской валюты в России — заманчивая перспектива как для Пекина, так и для Москвы, но соглашений на бумаге просто недостаточно, чтобы изменить реальность.

Руководители России и Китая регулярно обсуждают расширение использования их национальных валют в двусторонних платежах, последний раз в телефонном разговоре в конце июня.Москва надеется таким образом стать менее уязвимой для санкций США, в то время как Пекин в своем последнем пятилетнем плане изложил свое намерение создать и повысить безопасность систем трансграничных платежей в юанях, неуклонно продвигая интернационализацию валюты.

На практике, однако, этим заявлениям о дружбе на высшем уровне против доллара США мешает отсутствие практических стимулов для развития финансовых связей. Что касается денег, кажется, что высокие амбиции политических лидеров не могут сравниться с недостаточной либерализацией финансовой системы Китая и громоздкой российской экономикой, охваченной санкциями.

В марте 2018 года центральный банк России попал в заголовки мировых новостей, когда сообщил, что 14 процентов его резервов теперь хранятся в юанях. Однако тенденция к увеличению этой доли изменилась. В 2018–2019 годах юань потерял 6,4 процента своей стоимости (отчасти из-за торгового спора между Китаем и США), в то время как российские резервы сократились примерно на 3,4–4 млрд долларов, поэтому к концу 2019 года доля активов центрального банка в юанях снизился до 12,2 процента.

Несмотря на то, что Международный валютный фонд добавил китайскую национальную валюту в корзину специальных прав заимствования (SDR) еще в 2016 году, последние данные показали, что в последнем квартале 2020 года курс юаня составлял всего около 2.25 процентов международных резервов. Даже огромный размер экономики Китая не способствует повышению глобального профиля его национальной валюты. В настоящее время Китай является крупнейшим трейдером в мире — на его долю приходится около 13,5% мирового экспорта и 11,4% мирового импорта, но по состоянию на июнь 2021 года на юань приходится только 1,7% международных расчетов (по сравнению с 38,4% доллара и 39% евро). процентов). Доллар США, евро, фунт стерлингов и японская иена более популярны, чем юань, в качестве валют в международных расчетах.

Одна из основных причин отсутствия прогресса юаня заключается в том, что он не является свободно конвертируемым. Вместо этого Народный банк Китая устанавливает дневную справочную ставку юаня по отношению к доллару, от которой торговля на межбанковских валютных рынках не может отклоняться более чем на 2 процента. Также существуют ограничения на вывоз капитала из Китая, в том числе для иностранных компаний. Пекин раздумывал над идеей ослабления правил репатриации капитала в 2015 году на фоне введения юаня в корзину СДР МВФ, но это привело к рекордному оттоку капитала (до 1 миллиарда долларов) из Китая.

Пекин может пожелать способствовать большей интернационализации юаня, но периодические кризисы показали, что неконвертируемая валюта облегчает контроль воздействия экономических потрясений на внутренние финансовые рынки. Например, во время вспышки пандемии коронавируса Народный банк Китая остановил обесценивание юаня, продав валютные резервы. В январе – апреле 2020 года валютные резервы Китая снизились с 3,115 до 3,091 триллиона долларов.

Чтобы попытаться сделать юань более международным без полной потери контроля над обменным курсом, китайские власти создали оффшорный юань (CNH), которым с 2009 года торгуют на Гонконгской бирже.У него более свободно плавающий курс, чем у берегового юаня, и его цель — облегчить инвестирование в Китай и перевод денег за пределы материкового Китая.

Тем не менее, офшорный канал юаня не решает всех проблем во взаимоотношениях между российскими и китайскими компаниями. Западные санкции часто мешали российским компаниям вести дела с Китаем через Гонконг. Были случаи, когда китайские банковские счета российских компаний как в Гонконге, так и в материковом Китае были заморожены, а российским предпринимателям отказывали в выдаче кредитов из-за санкционных рисков.

В 2014 году российские компании получили еще один инструмент для привлечения финансирования из Китая: через двустороннее соглашение о свопах между Москвой и Пекином. Сумма соглашения об обмене между Китаем и Россией составила 150 миллиардов юаней (около 24 миллиардов долларов), но его практическое применение ограничивалось несколькими тестовыми сделками, проведенными Центральным банком России и Народным банком Китая. Компании по обе стороны сделки по обмену оказались не заинтересованы в ее использовании, опять же из-за опасений по поводу санкций и трудностей с репатриацией капитала из Китая.

В июне 2019 года, после длительных переговоров, Пекин и Москва подписали соглашение о переходе на двусторонние платежи в своих национальных валютах и ​​уже не в первый раз говорили о «дедолларизации». В соглашении содержались взаимные обещания расширить использование юаня и рубля, в том числе во внешнеторговых контрактах. Однако выбор валюты для расчетов между конкретными российскими и китайскими компаниями остается на их усмотрение.

Несмотря на договоренность и риторику на высшем уровне, роль рубля и юаня в торговле между Россией и Китаем медленно растет.В 2020 году на рубль приходилось всего 5,7 процента от общего объема российско-китайских платежей, а на юань — всего 6,3 процента. Наблюдается рост, но он вялый: показатели за 2013 год, для сравнения, составляли 2 процента по юаню и 1 процент по рублю.

Процесс дедолларизации двусторонней торговли между Россией и Китаем, однако, продолжается, но в основном за счет перехода на евро. За последние четыре месяца 2020 года Пекин и Москва провели 83.3 процента их сделок в евро. Это также повлияло на процесс дедолларизации экспортных операций России с остальным миром, в котором доля доллара впервые в последнем квартале 2020 года упала ниже 50 процентов до 48,3 процента.

Однако даже переход на евро в китайско-российской торговле не снижает риск западных санкций. Любой корреспондентский банк, облегчающий сделку между Россией и Китаем, скорее всего, в какой-то степени коснется долларов США и, следовательно, подвергнется вторичным санкциям.Некоторые трансграничные платежи, номинированные в евро, зависят от международной платежной системы SWIFT, что делает их потенциальной мишенью для санкций США. Чтобы обойти эту проблему, Пекин и Москва могли бы использовать китайскую версию SWIFT: Систему трансграничных межбанковских платежей (CIPS) или Российскую систему передачи финансовых сообщений (STFM). Однако пока только один китайский банк присоединился к STFM, и только двадцать три российских банка присоединились к CIPS.

С 2015 года китайское правительство активно продвигало «панда-облигации» — в настоящее время единственный вид долгового обеспечения, которое иностранные организации могут выпускать на рынках материкового Китая — как способ интернационализации юаня.Тем не менее панда-облигации остаются дорогостоящими для эмитента: доходность к погашению по трехлетним облигациям составляет 3,5 процента, что значительно выше, чем у аналогичных ценных бумаг с фиксированной ценой в долларах или евро на западных рынках, не говоря уже о трудностях, связанных с последующим перемещением деноминированных в юанях ценных бумаг. капитал, привлеченный от такой сделки за пределами страны.

Первой (и пока единственной) российской компанией, выпустившей панда-бонды на Шанхайской фондовой бирже, стал российский алюминиевый гигант Русал в 2017 году с первоначальным траншем в 1 миллиард юаней (около 145 миллионов долларов) и купонной ставкой 5.5 процентов. Тем самым компания создала успешный прецедент и инвестировала в свою репутацию в Китае, хотя не реализовала планы по повторному выпуску. Остальные российские компании и банки не спешат последовать примеру «Русала». Вместо этого компании, включая Банк ВТБ и РусГидро, использовали рынок капитала Гонконга и «димсам-облигации», номинированные в офшорных юанях.

Еще один метод вывода юаня на международный уровень — это займы китайских банков развития, и Россия является одним из их крупнейших заемщиков.По данным Бостонского университета, в 2000–2020 годах российские компании заняли более 44 миллиардов долларов у китайских финансовых институтов — большая часть из них — у банков, находящихся под прямым контролем правительства Китая.

Крупные китайские ссуды российским предприятиям, находящимся под санкциями или которые могут быть подвергнуты санкциям, часто выражаются в юанях, особенно если китайские компании участвуют в проекте, для которого требуется ссуда. Санкционные риски для китайских кредиторов часто хеджируются за счет поддержки таких сделок на высоком уровне со стороны руководителей Китая и России.Однако эта привилегия распространяется только на проекты, которые стратегически важны для Москвы, такие как проект Новатэка «Ямал СПГ» в российской Арктике.

Таким образом, в других случаях стоит помнить, что разговоры об использовании национальных валют в двусторонних платежах — это хорошо, но они не могут волшебным образом избавиться от антироссийских санкций, рисков российского делового климата или ограничений китайской финансовой системы. политика регуляторов. Содействие улучшению двусторонних экономических связей за счет большей интернационализации юаня является заманчивой перспективой как для Пекина, так и для Москвы.Для Китая важно снизить риски санкций США для платежных рельсов, неуклонно продвигая интернационализацию юаня на мировой арене. Для России крайне важно снизить валютные риски, с которыми она сталкивается в условиях экономических санкций. Однако соглашений на бумаге недостаточно, чтобы изменить реальность: во время глобальных потрясений российские и китайские компании, которые теоретически должны проводить дедолларизацию и все чаще использовать юань, будут склонны использовать наиболее стабильные доступные им платежные средства. .Сочетание юаня и рубля просто не может быть этим инструментом.

Эта статья была опубликована в рамках проекта «Возобновление американо-российского диалога по глобальным вызовам: роль следующего поколения», реализуемого в сотрудничестве с посольством США в России. Мнения, выводы и выводы, изложенные в настоящем документе, принадлежат автору и не обязательно отражают мнения Посольства США в России.

Автор:

Чего ожидать в Кремле инвесторам?

Ошеломляющий приговор московским судом уважаемому У.С. инвестиционный банкир Майкл Калви, обвиняемый в хищении средств, подчеркивает риски для инвесторов в России. Это также усиливает сомнения в том, что улучшение российской экономики, испытывающей нехватку капитала, является приоритетом Кремля.

В 2019 году Калви был арестован из-за коммерческого спора с банкиром, связанным с Кремлем. Вскоре после этого президент Владимир Путин заявил о необходимости защиты инвесторов, но без очевидного эффекта в деле Калви.

6 августа суд приговорил Калви к 5,5 годам лишения свободы условно.Уполномоченный при президенте РФ по правам предпринимателей Борис Титов назвал наказание «попыткой сотрудников правоохранительных органов спасти лицо».

Дело Калви предполагает, что Кремль по-прежнему придерживается двух взглядов на внешнеэкономические связи. Затянувшиеся переговоры (18 лет) о вступлении во Всемирную торговую организацию, казалось, отражали амбивалентность Кремля. С другой стороны, Путин изо всех сил поддерживает ежегодный Петербургский международный экономический форум. В 2019 году выступил президент Китая Си Цзиньпин.

Сомнения Кремля могут также отражать споры о приоритетах экономического развития.

Некоторые политики Кремля приносят экономику в жертву государственным целям и экономической автономии.

Поделиться в Твиттере

Некоторые политики Кремля приносят экономику в жертву государственным целям и экономической автономии. Кремлевский запрет на импорт многих западных продуктов питания вынуждает потребителей платить более высокие цены, что является одной из причин снижения уровня жизни. В июне и июле Кремль приказал крупным телекоммуникационным компаниям практиковать отключение России от глобального Интернета.Эта демонстрация «интернет-суверенитета» является странной для правительства, которое стремится стимулировать цифровые технологии.

Безопасность и политические амбиции могут обременять экономику. Крым и война на востоке Украины истощают финансовые ресурсы, а санкции, возможно, привели к снижению экономического роста России более чем на 2 процента в год. Из-за политических рисков Россия может иметь самый недооцененный фондовый рынок среди стран с развивающейся экономикой. Спустя долгое время после холодной войны Россия тратит огромные суммы на модернизацию своих ядерных сил.Новый дорогостоящий космодром на Дальнем Востоке России дублирует Байконур в Казахстане.

Эти факторы могут заставить инвесторов задуматься, и случай Калви подтверждает это.

Будет ли Кремль, как надеются инвесторы, и дальше поддерживать разумную политику Центрального банка России? Бывший директор-распорядитель Международного валютного фонда (МВФ) Кристин Лагард похвалила главу Центрального банка Эльвиру Набиуллину за установление «стандартов качества макроэкономической политики». Центральный банк также заслуживает похвалы за очистку обанкротившихся зомби-банков.

Или возобладает Кремль, более устойчивый к реформам, который сопротивляется советам МВФ «устранять структурные узкие места» путем укрепления «слабой инфраструктуры и улучшения деловой среды, управления и верховенства закона»?

Следует ли инвесторам ожидать, что Кремль, который «катализирует частный сектор», будет выполнять давно откладывающиеся национальные проекты Кремля? Или Кремль, который использует проекты, чтобы «расширить присутствие» государства и вознаградить своих друзей? Два года назад МВФ заявил, что на консолидированный государственный сектор России приходится почти 70 процентов ( PDF ) ВВП.

Инвесторы также внимательно относятся к общему климату для иностранных инвестиций. В отчете Госдепартамента США за 2021 год говорится, что у инвесторов «мало возможностей для обращения в судебные споры с правительством». Россия имеет историю «косвенной экспроприации компаний» неформальными способами, часто связанными с внутриполитическими спорами. Иногда иностранные компании «вынуждали продавать» активы по ценам ниже рыночных. Кроме того, коррупция сдерживает иностранные инвестиции. Россия находится в нижней трети стран в Индексе восприятия коррупции Transparency International.

Помимо улучшения экономических показателей и делового климата, Кремль может расширить диалог, чтобы успокоить инвесторов.

Поделиться в Twitter

Помимо улучшения экономических показателей и делового климата, Кремль может расширить диалог, чтобы успокоить инвесторов. На саммите в Хельсинки в 2018 году Путин сказал, что они с президентом Трампом договорились «создать рабочую группу высокого уровня, которая объединит капитанов российского и американского бизнеса». Дело Калви могло помешать этой инициативе.Диалог мог бы принести больше пользы, если бы сопровождался более глубокими экономическими реформами и реформами в области верховенства закона.

Инвесторы не должны упускать из виду потенциальные преимущества России. Во-первых, с 2006 по 2019 год Россия поднялась с 83-го на 43-е ( PDF ) в Индексе конкурентоспособности Всемирного экономического форума. Еще одно преимущество — открытость для портфельных инвестиций и отсутствие препятствий для перевода доходов за границу.

Кремль, поддерживающий разумную макроэкономическую политику и сильный частный сектор, может воодушевить инвесторов.Кремль, который стремится любой ценой к государственной экономике и безопасности, может отпугнуть их. Какого Кремля ожидать инвесторам?


Уильям Кортни — старший научный сотрудник некоммерческой организации RAND Corporation, бывший исполнительный директор корпорации США и посол в Казахстане и Грузии.

Этот комментарий первоначально был опубликован на сайте The Hill 12 августа 2021 года. Комментарий дает исследователям RAND платформу для передачи идей, основанных на их профессиональном опыте и часто на рецензируемых исследованиях и анализах.

Сделал ли Covid-19 ярче сияние золота?

Мы живем в неопределенное время. В течение 2020 года политики во всем мире наблюдали за введенными ограничениями на международные поездки и локальными блокировками, закрытием целых секторов, падением и последующим ростом фондовых рынков с угрожающей скоростью. Финансовый кризис, начавшийся в 2007–2008 годах, больше не кажется событием, которое случается раз в столетие.

Поэтому неудивительно, что управляющие резервами центральных банков изо всех сил старались оптимизировать свои портфели во время пандемии.В прошлом центральные банки обращались к золоту, широко известному как актив-убежище. Драгоценный металл помог центральным банкам смягчить влияние отрицательной доходности суверенных облигаций и выступил в качестве источника стоимости против дефляции. Это также помогло центральным банкам снизить валютную концентрацию в их портфелях.

Во время пандемии Covid-19 центральные банки агрессивно снизили процентные ставки и резко расширили свои программы покупки активов. Это поддержало экспансионистскую фискальную политику, но также способствовало дальнейшему снижению доходности суверенных облигаций.В результате доходность долгосрочных казначейских облигаций США упала до отрицательных значений, а доходность по всем германским облигациям теперь ниже 0%. На этом фоне золото редко выглядело более привлекательным.

Во время Национальной конференции по управлению активами и пассивами Central Banking в октябре 2020 года диверсификация оказалась самой большой движущей силой интереса центральных банков к золоту. В реальном и номинальном выражении золото превзошло многие другие классы активов после окончания Бреттон-Вудской системы.

На фоне потрясений, вызванных Covid-19, инвесторы во всем мире увеличили свою долю в золоте.Это привело к росту цен в 2020 году на 26% до 1 925 долларов за унцию 12 октября. Тем не менее, чистые закупки центральных банков в этом году снизились по сравнению с предыдущими годами. По данным Всемирного совета по золоту, чистые закупки центральным банком в первой половине 2020 года составили 233 тонны, что на 39% ниже уровней, зафиксированных за тот же период 2019 года.

Однако это в основном отражает то, что в первой половине 2019 года был зафиксирован самый высокий уровень чистых покупок с 2000 года. Фактически, покупки золота центральным банком в первые шесть месяцев 2020 года были лишь на 6% ниже среднего за период 247.1 тонна с 2010 года, когда центральные банки стали чистыми покупателями ежегодно.

Одним из важных факторов, оказывающих понижательное давление на общий спрос на золото, является то, что некоторые центральные банки используют свои ресурсы для выполнения своих мандатов. «Во время серьезного кризиса золото нужно продавать, особенно если у вашей страны нет валютных резервов», — сказал Central Banking Роберт Рекаси, глава отдела валютных резервов Центрального банка Венгрии.

По данным Всемирного совета по золоту, колебания цен в начале года также были вызваны тем, что инвесторы ликвидировали свое золото, чтобы собрать наличные для покрытия убытков по другим классам активов.Подобные тенденции наблюдались во время финансового кризиса, но золото все же оставалось одним из немногих классов активов, приносивших положительную доходность в то время.

Эта тенденция, вероятно, сохранится в ближайшие месяцы. В августе центральные банки впервые примерно за 18 месяцев стали чистыми продавцами золота. В целом за месяц центральные банки продали нетто 12,3 тонны. Покупки были сосредоточены в небольшой группе постоянных покупателей. Кыргызская Республика закупила 5 тонн, Индия 4 тонны, Турция 3.9 тонн, Объединенные Арабские Эмираты 2,4 тонны, Катар 1,6 тонны, Монголия и Казахстан по 1,3 тонны каждый.

Однако эти операции были компенсированы продажами одного центрального банка. В августе Узбекистан сократил свои золотые запасы почти на 32 тонны.

Историческая волатильность

После финансового кризиса золото зафиксировало резкие колебания цен, которые поставили под сомнение его положение как стабильного инвестиционного актива в периоды финансовой нестабильности.По мере того, как экономика США в 2013 году консолидировала свое восстановление, а Федеральная резервная система намекнула, что планирует отказаться от части своих посткризисных стимулов, цена на золото начала снижаться.

К декабрю 2015 года цена на золото упала с 1700 долларов за унцию до 1050 долларов, когда ФРС впервые за почти десятилетие повысила ставку. Несмотря на нестабильность цен, европейские центральные банки, такие как центральные банки Венгрии, Польши, России и Турции, наряду с Китаем, увеличили закупки золота за последнее десятилетие.

По данным Всемирного совета по золоту, во втором квартале этого года Турция оставалась крупнейшим покупателем золота. Чистые покупки центральным банком достигли 97,8 тонны, что составляет 85% мировых покупок за этот период. Золотые резервы центрального банка в настоящее время составляют 606 тонн, что все еще ниже уровня крупных европейских центральных банков, таких как Франция (2436 тонн), Италия (2451 тонна) и Германия (3362 тонны). Covid-19, который угрожает подавить рост в обозримом будущем, возможно, сделал золото более привлекательным для центральных банков, используя его для хеджирования от колебаний обменных курсов и инфляции.

Тем не менее, устойчивость недавнего повышения цен остается неопределенной. Новая основа политики ФРС — это один из факторов, который может повлиять на долгосрочную цену золота. В августе центральный банк США принял таргетирование средней инфляции, заявив, что это временно позволит инфляции превысить целевой показатель в 2%. Это означает, что процентные ставки в США, вероятно, будут оставаться на низком уровне дольше.

16 сентября в своем первом политическом заявлении после обнародования новой основы политики ФРС сообщила, что ставка по федеральным фондам останется близкой к нулю до 2023 года.Нежелание ФРС повышать ставки может вызывать беспокойство, если после кризиса Covid-19 экономика США и других стран испытает стагфляцию. В этом контексте, возможно, возникли некоторые сомнения относительно того, будет ли ФРС ужесточаться достаточно быстро, что усугубит неуверенность инвесторов.

Есть вероятность, что золото может вести себя так же, как во время стагфляции 1970-х годов. В условиях низких темпов роста, высокой безработицы и инфляции золото увеличивалось за счет инвесторов, ищущих убежища.В 1971 году золото торговалось по 35 долларов за унцию, но к концу десятилетия оно достигло 850 долларов за унцию — рост на 2300%.

Политический ландшафт

Исторически сложилось так, что золото использовалось центральными банками для снижения концентрации валюты в своих портфелях, особенно для доллара США. По мере роста портфелей золота объем резервов в иностранной валюте в долларах США снизился с 65,4% в 2016 году до 60,9% в 2019 году.

Резкое падение долларовой ликвидности в разгар пандемии в марте и апреле заставило инвесторов и официальные учреждения сосредоточить свои усилия на обеспечении доступа к мировой резервной валюте.В денежно-кредитной системе, ориентированной на доллар, привлекательность золота зависит от способности, которую оно предлагает своим держателям получить доступ к долларам. Но эта традиционная роль золота может потерять свое значение.

В рамках комплекса мер, объявленных в марте ФРС для улучшения доступа к международным долларам, она создала новый механизм, позволяющий иностранным центральным банкам впервые получить доступ к долларам, размещающим казначейские облигации в качестве обеспечения. Репо «Фима», как известно, позволяет держателям счетов в ФРС Нью-Йорка заключать с ФРС соглашения об обратном выкупе; эта линия предоставляет центральным банкам альтернативный и безопасный способ доступа к долларовой наличности, помимо продажи своих золотых резервов.

Для стран, находящихся под финансовыми санкциями США, золото остается привлекательной альтернативой. Ярким примером этого является Россия: после незаконной аннексии Крыма у Украины в 2014 году и оккупации востока страны администрация Барака Обамы ввела серьезные экономические санкции против режима Владимира Путина.

Стремясь ограничить эффективность этих санкций, Москва резко сократила свои казначейские резервы США, одновременно быстро увеличивая золотые резервы. В июле 2020 года объем российских казначейских облигаций США составлял всего 5 долларов.9 миллиардов. В январе 2013 года в России находились казначейские облигации США на сумму 164,4 миллиарда долларов.

По данным Всемирного совета по золоту, с 2013 по 2019 год чистые закупки золота Россией достигли 1313 тонн — в среднем 187,6 тонны в год. Пока в этом году чистые закупки Россией составили 28,2 тонны. Эти операции увеличили золотой запас России более чем вдвое до 2299 тонн в октябре 2020 года.

Однако эта стратегия, похоже, исчерпала себя. Центральный банк России удивил рынок, объявив о приостановке с 1 апреля программы покупки золота.В своем заявлении центральный банк не объяснил причины своего решения, но намекнул в прошлом, что он может сократить закупки золота.

«Дальнейшие решения о покупке золота будут приниматься в зависимости от развития ситуации на финансовом рынке», — говорится в заявлении центрального банка. В 2019 году Центральный банк России объявил, что будет покупать отечественное золото со скидкой. В результате объем закупок снизился до 158,1 тонны в год, что почти на 25% ниже, чем в предыдущие четыре года.

Будущее неопределенно

Беспрецедентный экономический шок, вызванный Covid-19, создает неопределенные перспективы, которые также влияют на золото. В середине года появились признаки возврата к нормальному состоянию: ограничения на поездки были ослаблены дома и за рубежом, людям было рекомендовано вернуться на работу, а число положительных случаев заболевания в Азии и Европе снизилось. Однако последние недели показали, что самоуспокоенность — рискованная игра.

Новые меры внутренней изоляции вводятся по всей Европе, и США вряд ли откроют свои границы в этом году.Продолжающаяся нестабильность рынка и растущая неопределенность относительно будущего состояния мировой экономики, вероятно, будут в центре внимания руководителей центральных банков.




Добавить комментарий

Ваш адрес email не будет опубликован. Обязательные поля помечены *